近日，心連心化肥(01866)公布2023年第一季度業績，今年第一季度公司未經審核綜合收入為62.79億元（人民幣，下同），同比增長17%；未經審核綜合純利4.62億元，同比減少11%；母公司擁有人應占未經審核全面收益總額為3.33億元，同比減少13%。

公司坦言，一季度增收不增利，主要是受到化工產品價格波動影響。今年以來，盡管疫情對下游需求的不利影響逐步消退，但對化工品的銷量及售價的傳導效應相對緩慢，對化工品價格缺乏有力支撐，從而導致整個化工品市場下行。

(資料圖)

雖然盈利下滑，但自業績發布以來，心連心化肥的股價似乎走上了快車道。5月4日以來，公司股價連漲五個交易日，累漲17.77%。但若拉長時間線來看，相較于去年4月中旬8.62港元的高位，公司現今股價仍跌去近五成。

尿素及復合肥行業龍頭

從基本面來看，心連心化肥是我國規模最大的民營化肥企業之一。心連心化肥目前擁有新鄉、新疆、九江三大生產基地，公司主要生產尿素、復合肥、甲醇、二甲醚、三聚氰胺等產品。

業績方面，2018-2022年，心連心化肥實現營收919.47億元、892.83億元、1044.47億元、1697.73億元及2307.19億元，歸母凈利62.39億元、31.65億元、34.77億元、129.54億元及132.62億元。

從以上數據可見，心連心化肥業績表現呈增長狀態。其中2022年，公司營收實現35.9%的大幅增長，這主要受益于公司產能的擴大、地域范圍的擴張及產品供應組合豐富，與此同時，在地緣政治、環保政策及疫情的持續影響下，全球糧價上漲，帶動化肥及煤化工的相關產品價格隨之上漲，進而公司成品尿素、復合肥產品量價齊升。

從盈利表現來看，公司的利潤表現與尿素價格存在一定的正相關性。

在收入結構方面，公司的產品包括尿素、復合肥、二甲醚和乙醇、糠醇、車用尿素溶液、三聚氰胺、醫藥中間體、其他產品。以2022年的收入為例，尿素產品為公司貢獻了30%的營收，為公司最主要的收入來源，因此尿素價格的波動將直接影響公司的業績表現。

智通財經APP注意到，2018年尿素價格處于升勢，而隨著 2019 年尿素價格下跌，公司凈利潤大跌55.91%。而進入2021年以來，尿素價格反復向上，處于歷史高位，這也帶動了心連心化肥營收的大幅增長。2021年公司歸母凈利暴增272%。隨著2022年，尿素價格再創新高，公司歸母凈利也達到了132.62億元的歷史最佳水平。

而復合肥作為公司的另一主要收入來源，在2022年的營收占比為27%。據了解，肥料的價格和谷物價格呈現高度正相關關系。2021年以來，在疫情導致的全球供應鏈混亂和頻繁出現異常氣候，全球糧食價格迎來了不同程度的上漲，糧食價格的提升有利于拉動肥料的價格。與此同時，受原材料價格上漲等因素的影響，復合肥價格也在2022年達到了歷史高位。

可見隨著市場需求的提升，主要產品市場價格屢創新高，這成功帶動了公司的業績表現的連年增長。

業績雖遇挑戰，擴產決心不減

不過，2023年以來，公司卻陷入了增收不增利的困境。

智通財經APP注意到，雖然期內公司尿素產品在技術升級及差異化戰略的推動下，該產品毛利率提升2個百分點至約30%。但隨著成本的大幅增長，公司復合肥產品的毛利率卻降至11.7%，同比下滑了3.4個百分點。

與此同時，化工產品價格波動也影響了公司的盈利表現。期內，公司甲醇產品毛利率低至-1.2%，同比下滑3.8個百分點。作為公司毛利水平最高的產品，三聚氰胺產品的毛利率更是暴跌21.1歌百分點，降至38.3%。

雖然一季度業績遭遇挑戰，但公司并沒有放緩產能擴張的腳步。

目前，公司除了完成河南新鄉基地、新疆基地以及江西九江基地的布局建設，還新建了東北葫蘆島基地以及甘肅金昌基地。具體來看，2022年10月底，甘肅心連心一期年產14萬噸高塔復合肥、3萬噸水溶肥和1萬噸液體肥項目成功投產。今年1月，公司江西基地二期DMF項目順利投產，使公司DMF產能增加至20萬噸╱年。

智通財經APP了解到，今年下半年，公司新鄉基地年產能70萬噸尿素項目將陸續投產，遼寧葫蘆島基地一期項目則有望在今年三季度完工投產。于此同時，公司的九江基地二期項目及甘肅金昌基地二期項目也都處于規劃中。

值得一提的是，心連心化肥作為以煤炭為生產原料的化肥公司，為了更好控制成本，在煤炭端也有布局。

業內人士表示，今年2月新疆相關部門已完成了對心連心天欣煤礦的安全設施驗收，目前公司正在辦理安全生產許可證，預計今年上半年有望獲批。天欣煤礦已經建成年產能90萬噸，每噸原料成本可以節省約100元。

海通證券指出，公司始終堅持“以肥為基、肥化并舉” 的原則，鞏固化肥主業的同時持續加強對高效肥料的研發推廣，著力做差異化尿素和復合肥。同時，公司強化一頭多尾的柔性生產，充分發揮合成氣低成本有優勢，提高能源資源綜合利用銷量，增強產業鏈競爭優勢。

安信國際表示，隨著九江基地落成，心連心化肥的規模早已邁入新的階段，收入與凈利潤規模不斷提升。第一上海則強調，隨著公司持續深化全國基地化布局，持續擴張的產能將成為業績的有力推動。

不過需要注意的是，在產能的不斷擴張下，公司也面臨著較大的債務壓力。

2022年，公司有高達105.41億元的流動負債，而流動資產只有62.31億元。隨著負債水平的增高，公司資產負債比率依然維持在較高水平，報告期內，公司的資產負債比率仍高達65.67%。

回購股票，彰顯信心

不過公司管理層認為，心連心化肥作為同時擁有尿素及復合肥的企業，隨著化肥產能將進一步釋放，主業優勢將更加明顯。此外，預計公司未來三年的資本開支于100億元之內，按照現時每年凈現金突破30億元，相信負債率最高的時期已經過去。

為了彰顯公司管理層對于公司未來走勢的信心，5月8日晚間公司發布回購股份計劃。

據公告顯示，公司計劃于 2023 年 5 月 9 日至 2023 年 6 月 30 日止期間進行股份購回。根據現有購回授權，公司獲許購回不超過 1.23 億股股份，即于授予現有購回授權有關決議案獲批準當日已發行股份總數的 10%。

公司強調，目前公司財務狀況穩健，而現今公司股價低于其內在價值且未有完全反映公司的業務前景。董事會相信，進行股份回購反映了公司對其業務長遠前景及潛在增長的信心。

展望未來走勢，中國心連心化肥表示，二季度國際能源供需轉向寬松，煤炭價格明顯下降，對化肥價格的支撐力度不足，導致化肥價格下行趨勢。然而，化工品市場受下游行業逐步復蘇的影響，價格緩慢回升。盡管化肥價格存在波動，但基于其剛性需求的特點，價格的穩定性仍好于化工品。

管理層續指，預計在化工品的拖累下，公司今年上半年的業績表現或將不及去年同期。而受益于成本端的下降，今年下半年公司業績有望較去年同期實現改善，全年則較去年保持穩定運作。

綜合來看，在行業高度景氣的背景下，2021年以來心連心化肥業績屢創新高。但今年以來，受化工產品的拖累，公司陷入增收不增利困境，公司股價也隨之下滑。與此同時，在高速的產能擴張下，公司面臨著較大的負債壓力。

不過，作為行業頭部企業，隨著未來公司上游產能持續投產，在成本控制能力進一步提升下公司盈利能力有望在年內重拾增長。在基本面逐漸改善的情況下，于行業中估值較低的心連心化肥有望迎來估值的修復，這一點從公司投入真金白銀進行回購中也能得到驗證。

值得一提的是，近日安信國際將心連心化肥的目標價上調至6.5港元。若以最新收盤價4.47港元計算，這一價格意味著還有超30%的上漲空間。

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