五月假期歸來后，A股市場風云突變，本被寄予厚望的“經濟復蘇牛”在五月終止。以五月的市場表現看，上證指數、滬深300、中證500、創業板指、科創50等寬基市場指數漲跌幅分別為-3.57%、-5.72%、-3.1%、-5.65%、-3.12%。其中創業板和滬深300延續了春節后的跌勢，而依靠中特估和人工智能拉起的上證和科創50指數也同樣在5月開始拐頭向下，市場一片悲觀、愁云慘淡。

但在市場的普跌中，電力板塊卻逆勢上揚，在整個5月，中證全指電力指數（H30199.CSI）上漲達5.49%，相比主要寬基指數，超額收益十分顯著。全年來看電力表現也很亮眼，年初至今（20230101-20230531，下文同）漲幅達11.36%。一片慘淡的市場中，為何電力行業表現獨樹一幟？又該如何看待全年電力行業的機會與風險？

(資料圖)

需求預漲，電力強勢

A股歷來有“冬炒煤、夏炒電”的說法，所以每到夏季來臨，電力都會成為市場中的熱點板塊，今年也同樣沒有例外。背后邏輯其實很簡單，夏天高溫會導致用電負荷增加，電力需求增加，但相對而言，電力供給是剛性的，相對夏季電力需求的大幅度增長，供給的增長并不大，甚至有時還會因極端天氣導致水電、風電、光電等新能源電力被動減少，因此供求變化下，對電力板塊往往會形成正面影響。

而今年以來，夏季的高溫天氣再次提前，東南亞地區4 月開始就已經出現多個國家破了高溫紀錄，國內的華北、西北和華南等地區也在5月上旬就開啟了30度以上的模式，相比于過去歷年提前了半個多月的時間。同時，也有多個氣象科學組織預警2023年亞洲可能迎來更加高溫的天氣。

對于A股市場而言，高溫天氣帶來的影響，在2022年有過顯著的體現。2022年7月開始，四川、重慶等地區極高溫、干旱天氣一方面使得居民用電需求大漲，另一方面又使得水位下降、水電發電不足，出現大面積的停電、限電現象。市場中電力指數也一度暴漲。2021年同樣出現過類似的停電、限電現象，雖然原因各不相同，但電力市場每每出現供求的變動時，都會引起電力指數表現的變化。今年雖然還未到盛夏，但市場已經提前炒作了這種預期。

煤炭價格下行，火電基本面改善

如果說市場炒作今年高溫天氣帶來的需求預漲還比較飄忽，那么近期火電廠成本的下降，則是對于火電企業盈利實實在在的改善。

對于火電廠而言，動力煤是火力發電廠的主要燃料，燃料的費用占發電成本的70%-80%，因此煤炭價格的變動會極大程度上影響火電企業的盈利能力。

而就煤炭行情來看，在2022年疫情防控政策調整短暫沖高后，便開啟了一路下跌的趨勢，且近期跌勢未止，仍有加速下跌的趨勢。

從煤炭的供求情況來看，煤炭當前是供給面臨高庫存、需求又不振的格局，對價格都極為不利。供給情況來看，2023 年以來煤炭進口量大幅增加，國內煤炭企業受到保供政策的要求同樣在持續增長，但增幅較小。因此綜合來看，煤炭的供給雖然有所增長，但幅度并不大。根據金正能源數據，截止到5 月25 日，國內社會煤炭總庫存達到2.08 億噸，比過去三年同期平均水平高約4800 萬噸左右。高庫存是目前煤炭面臨的第一個問題。

相比之下，煤炭面臨的需求問題更大。國內煤炭核心的需求就是兩大塊：一個是發電，另一個是和房地產、基建高度相關的鋼鐵建材。其中用于火電部分的需求占煤炭需求的50%以上，其次是鋼鐵、建材相關，大概占比35%左右，剩余部分則是煤化工相關產業需求。

用于火力發電的部分，在發電供熱用動力煤中長期合同機制建立后，市場逐步分割成長協煤和市場煤兩部分，火力發電用煤的供給主要鎖定在長協煤之中，因此目前非火電用煤需求成為了影響煤炭價格的主要因素。而2023年以來，地產價格的持續低迷，導致地產、基建相關用煤需求大幅度走弱，水泥、化工和鋼鐵的用煤需求開年至今一直維持疲弱。需求占比最小部分的煤化工用煤，相比去年同樣也沒有增長。因此在煤炭的需求面，非火電用煤的需求一直在減弱，導致市場煤的價格持續降低。市場煤價格的走弱又進一步影響煤炭長協價格的確定，進而利好火電企業的盈利情況。

總結一下，煤炭供給小幅增長，需求變化更大。地產、基建相關的煤炭需求大幅走弱，影響了市場煤的價格，進一步傳導到火電用煤的長協價格，煤炭成本又占到火電企業70%-80%的成本，因此煤炭價格的下降使得火電企業盈利預期好轉。

市場化改革，電價上行

電力是民生之基，電力價格長期受到政策的管制，因此過去的很長時間，電價的剛性都使得火電企業在面臨成本（煤炭）變動時，只能承受煤炭高企時帶來的發電虧損。所以長期以來，電力都絕對不是一個受到市場青睞的板塊。

但近幾年來，電力市場化改革進度在加快，成本端煤炭長協價格機制和價格市場化機制的確立，使得火電企業的價值得到重估。特別是2021年的“缺電”現象，國家開始加大力度推動電力市場化改革。

2021年10月，國家發改委印發《關于進一步深化燃煤發電上網電價市場化改革的通知》，將煤電電價在基準價基礎上，上下浮動的范圍由最高下浮15%/上浮10%，擴大到上下浮20%（高耗能企業可超過20%），同時要求工商業用戶必須全部進入電力市場，未進入電力市場的用戶由電網企業代購電。去年又先后出臺《關于加快建設全國統一電力市場體系的指導意見》、《關于加快推進電力現貨市場建設工作的通知》、《電力現貨市場基本規則(征求意見稿)》、《電力現貨市場監管辦法(征求意見稿)》等政策文件，推動電力市場化改革不斷深入。

在這些政策的推動下，電價由原來的剛性價格逐漸向市場需求同步，市場交易價格上浮較大。以2022年各火電企業年報來看，2022，主要火電企業華能國際、華電國際、大唐發電、國電電力、上海電力、浙能電力、申能股份、內蒙華電等火電上網電價與前一年相比均有20%左右的上漲。

而來到今年，市場交易電價強勢依舊。從2023年1-4月來看，市場交易電價依然保持相對高位。2023年以來，廣東、山西等主要電力交易市場電價雖有較大波動，但也仍然維持在電價基準價之上。其它如江蘇、廣東、上海、重慶等地區代理購電價格也均有較大幅度的上升。

而從電力市場改革發展的角度來看，未來隨著電力需求改革的推進，火電燃煤成本將進一步向工商業用戶疏導。近期國家發改委發布的《電力需求側管理辦法（征求意見稿）》、《電力負荷管理辦法（征求意見稿）》就強調了電力需求側的管理。

因此與過去相比，火電企業長期發展有其基本面的支撐，未來在電力價格逐漸市場化的過程中，火電企業也將受益，業績有了根本的改善。對于投資者而言，雖然近期已經有不小漲幅，但仍是一個長期可關注的機會。更重要的是，當前電力行業交易的擁擠度比較低，主要的龍頭企業機構配置較低，中證全指電力指數掛鉤的基金產品規模僅有不足40億。

因此綜合來看，當前電力板塊仍有較高的配置價值。

【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構成對任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數據由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創，作者為星圖金融研究院研究員黃大智。

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