斑馬消費 陳曉京

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菊樂食品對上市絕對一片癡心，日前再次向深交所發起沖刺。

中國乳業兩超多強的格局已經形成，競爭態勢已白熱化，缺少資本實力的企業，難有持續成長的機會。盡管菊樂食品倚重含乳飲料、困守四川的痼疾尚未根治，也只能硬著頭皮上了。

畢竟，實控人童恩文老爺子，已經76歲了。

再沖A股

四川菊樂食品股份有限公司（下稱：菊樂食品）對A股癡心難改，日前再次更新招股書，擬登陸深交所主板。

在沖刺上市這條路上，菊樂食品真有股軸勁兒。2017年底首次披露招股書，開啟IPO馬拉松，已前后5次申報和更新。

6年里，公司內控、信息披露等問題被一一揭露，一定程度阻礙了上市進程。

最離奇的是，公司眉山分公司出納李某挪用巨額資金一案。據招股書，李某在2014年12月至2019年3月期間，以偷蓋空白支票、偽造銀行回單等方式，累計挪用資金超9577.89萬元。

歷經6年，菊樂食品還是沒能順利敲鐘，中小乳企上市之難可見一斑。去年，有不少于16家沖刺IPO，僅有陽光乳業和澳亞集團，成功登陸資本市場。

菊樂食品偏居四川，在傳統業務摸到天花板、增長焦慮之下，亟待獲得更多資金用于轉型和擴張。

公司首發上市擬募資13.63億元，用于奶源、乳品生產產能建設及流動資金等。上市可以解決一時之需，但公司要想成為全國性特色乳企，還存在先天不足。

據歐睿數據，蒙牛、伊利市場份額2021年合計超過45%，它們依托強大的奶源支撐和渠道優勢，留給中小乳企生存空間日漸狹窄。

菊樂食品在四川，還有新乳業（002946.SZ）、天友及雪寶等地方乳企的圍追堵截。

一旦公司走向全國化，在四川的市場及產品優勢可能立馬會消退。

公司已嘗到一絲苦澀，其綜合毛利率從2019年36.77%一路降至2022年上半年的27.51%，低于行業平均水平。

大單品之憂

據招股書，2019年至2022年上半年，公司營業收入分別為8.29億元、9.94億元、14.21億元和7.10億元，歸母凈利潤1.11億元、1.32億元、1.70億元和0.73億元。

和大多中小乳企一樣，菊樂食品總體規模不大，收入依賴于含乳飲料業務，雖有改善，但問題未能得到徹底解決。

公司含乳飲料收入自2019年的6.11億元增至2021年的7.32億元，在公司總收入中占比從73.91%降至51.68%，2022年上半年占比52.33%，仍是公司收入的半壁河山。

1997年，公司首次推出酸樂奶含乳飲料，以差異化切入市場，可之后20多年里，消費市場環境幾經更迭。

含乳飲料本質上是一種飲料，它會迎合消費者口味，添加蔗糖、奶粉等物質，與當下消費者追求健康的意識格格不入。其市場規模的變化，也印證了這一點。

據《中國奶業統計摘要2021》，含乳飲料和植物蛋白飲料行業總收入從2007年的169.3億元到2017年攀至1164.7億元高峰，隨后逐年下降至2020年的860.2億元。

以含乳飲料業務為主的上市企業李子園、均瑤健康，均出現主力業務收入逐年下行的趨勢。菊樂食品以酸樂奶為主的含乳飲料已上市25年，天花板顯而易見。

難離四川

四川人口多、地域廣，造就了一批全國知名的食品企業。菊樂食品多年深耕四川市場，也賺得盆滿缽豐。

2019年-2022年上半年，四川省貢獻銷售收入8.11億元、9.07億元、10.59億元和5.24億元，占各期主營收入的98.07%、91.52%、74.74%和74.01%。

盡管四川收入貢獻所占比重逐年降低，如果剔除惠豐乳品的因素，菊樂品牌的產品超9成收入仍來自四川。

2020年7月，公司遠赴東北收購惠豐乳品55%股權，借此將業務觸角伸出四川盆地。次年，公司又北上甘肅，收購蜀漢牧業55%股權，鎖定西北優質奶源基地。

這樣一來，公司走出四川計劃有了些許收獲。2020年-2022年上半年，東北地區收入分別實現0.37億元、2.00億元和0.89億元，占公司總收入的3.73%、14.14%和12.56%。

有了奶源保障和控股惠豐乳品，公司在含乳飲料產品之外，逐步完善了巴氏滅菌乳、滅菌乳及鮮牛奶等產品布局。

這些，都是伊利、蒙牛等列強的優勢領域，菊樂注定只能在夾縫中艱難求生。

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