(資料圖片僅供參考)

核心觀點(diǎn)

事件：

2023年1月31日，國家統(tǒng)計(jì)局公布2022年12月工業(yè)企業(yè)盈利數(shù)據(jù)。2022年12月，工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比下降8.3%；2022年全年，工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比下降4.0%。

核心觀點(diǎn)：

2022年全年，成本端是影響工業(yè)企業(yè)盈利的主要因素。一方面，大宗商品價格高位運(yùn)行，使得采礦業(yè)成為工業(yè)企業(yè)盈利的重要支撐；另一方面，成本高企也使得企業(yè)利潤率承壓，并持續(xù)拖累企業(yè)盈利。12月數(shù)據(jù)中的積極信號是，盈利結(jié)構(gòu)仍在持續(xù)改善，成本壓力繼續(xù)緩解，重大項(xiàng)目對原材料制造業(yè)的拉動效果初顯。但另一方面，裝備制造業(yè)增長動能有所放緩。

展望2023年，主要矛盾將進(jìn)一步從成本端轉(zhuǎn)向需求端。疫情快速過峰后，春節(jié)期間線下、文旅消費(fèi)熱度高漲，但從高頻數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)、汽車等耐用品消費(fèi)則依然承壓。對此，近期各地政府以及國常會，均圍繞接觸型消費(fèi)、房地產(chǎn)和汽車消費(fèi)做出了新部署，將從需求端助力工業(yè)企業(yè)盈利穩(wěn)步復(fù)蘇。我們預(yù)計(jì)，2023年工業(yè)企業(yè)盈利將在一季度筑底，二季度有望企穩(wěn)回升。

驅(qū)動：生產(chǎn)繼續(xù)承壓，利潤率仍是拖累

12月工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比下降8.3%，降幅較上月收窄0.6個百分點(diǎn)。

價：同比降幅收窄，靜待需求回暖。2022年12月，PPI 同比下降0.7%，同比降幅較上月收窄0.6個百分點(diǎn)。短期來看，下游企業(yè)成本壓力緩和仍將持續(xù)，而中下游需求的逐步復(fù)蘇，則將成為價格的新支撐因素。

量：短期沖擊顯現(xiàn)，穩(wěn)步回升可期。2022年12月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長1.3%，增速較上月回落0.9個百分點(diǎn)，環(huán)比則由負(fù)轉(zhuǎn)正，較上月增長0.06%。在疫情快速過峰后，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力恢復(fù)將帶動工業(yè)生產(chǎn)穩(wěn)步回升。

利潤率：仍是企業(yè)盈利的主要拖累。2022年12月，規(guī)上工業(yè)企業(yè)單月營業(yè)收入利潤率為4.92%，較2021年同期的同比變化數(shù)由11月的-8.1%收窄至-7.6%。展望來看，原料價格回落疊加需求復(fù)蘇，將帶動企業(yè)利潤率持續(xù)修復(fù)。

結(jié)構(gòu)：原材料制造業(yè)占比上升

2022年1-12月，采礦業(yè)、制造業(yè)、電燃水供應(yīng)業(yè)利潤累計(jì)同比增長48.6%、下降13.4%、增長41.8%。

制造業(yè)內(nèi)部來看，隨重大項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，原材料制造業(yè)利潤降幅明顯收窄；在新能源產(chǎn)業(yè)帶動下，電氣機(jī)械行業(yè)12月利潤當(dāng)月同比增長43.7%，增速較11月上升9.4個百分點(diǎn)；在新能源車企年末沖量支撐下，汽車制造業(yè)12月利潤當(dāng)月同比增長3.2%，同比由負(fù)轉(zhuǎn)正。

庫存：工業(yè)企業(yè)主動去庫存持續(xù)

2022年12月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計(jì)同比增長9.9%，增速較上月回落1.5個百分點(diǎn)；營收增速方面，2022年12月工業(yè)企業(yè)營收累計(jì)同比增長5.9%，增速較上月回落0.8個百分點(diǎn)。

風(fēng)險提示：政策落地不及預(yù)期，疫情反復(fù)情況超預(yù)期。

一、擴(kuò)大內(nèi)需正當(dāng)時

事件：

2023年1月31日，國家統(tǒng)計(jì)局公布2022年12月工業(yè)企業(yè)盈利數(shù)據(jù)。2022年12月，工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比下降8.3%；2022年全年，工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比下降4.0%。

核心觀點(diǎn)：

2022年全年，成本端是影響工業(yè)企業(yè)盈利的主要因素。一方面，大宗商品價格高位運(yùn)行，使得采礦業(yè)成為工業(yè)企業(yè)盈利的重要支撐；另一方面，成本高企也使得企業(yè)利潤率承壓，并持續(xù)拖累企業(yè)盈利。12月數(shù)據(jù)中的積極信號是，盈利結(jié)構(gòu)仍在持續(xù)改善，成本壓力繼續(xù)緩解，重大項(xiàng)目對原材料制造業(yè)的拉動效果初顯。但另一方面，裝備制造業(yè)增長動能有所放緩。

展望2023年，主要矛盾將進(jìn)一步從成本端轉(zhuǎn)向需求端，有效擴(kuò)大內(nèi)需是工業(yè)企業(yè)盈利修復(fù)的必要前提。疫情快速過峰后，春節(jié)期間線下、文旅消費(fèi)熱度高漲，但從高頻數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)、汽車等耐用品消費(fèi)則依然承壓。對此，近期各地政府以及國常會，均圍繞接觸型消費(fèi)、房地產(chǎn)和汽車消費(fèi)做出了新部署，將從需求端助力工業(yè)企業(yè)盈利穩(wěn)步復(fù)蘇。我們預(yù)計(jì)，2023年工業(yè)企業(yè)盈利將在一季度筑底，二季度有望企穩(wěn)回升。

二、驅(qū)動：生產(chǎn)繼續(xù)承壓，利潤率仍是拖累

12月工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比降幅小幅收窄。2022年12月，工業(yè)企業(yè)利潤當(dāng)月同比下降8.3%，降幅較上月收窄0.6個百分點(diǎn)。

為觀察2022年12月工業(yè)企業(yè)利潤增長的驅(qū)動因素，我們通過將工業(yè)企業(yè)利潤進(jìn)一步拆分為價、量、利潤率三部分，并觀察這三個因素的邊際變化，可從中提取出企業(yè)利潤單月變化的核心驅(qū)動力(行情838275,診股)。

價：同比降幅收窄，靜待需求回暖。2022年12月，PPI 同比下降0.7%，同比降幅較上月收窄0.6個百分點(diǎn)，環(huán)比增速轉(zhuǎn)負(fù)至-0.5%，主要受到國際油價下跌拖累，而黑色、有色等原材料價格則有小幅上漲，指向建筑業(yè)需求企穩(wěn)。短期來看，下游企業(yè)成本壓力緩和仍將持續(xù)，而中下游需求的逐步復(fù)蘇，則有望成為價格的新支撐因素。

量：短期沖擊顯現(xiàn)，穩(wěn)步回升可期。2022年12月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長1.3%，增速較上月回落0.9個百分點(diǎn)，環(huán)比則由負(fù)轉(zhuǎn)正，較上月增長0.06%。在防控措施優(yōu)化影響下，下游消費(fèi)受到短期沖擊，而公用事業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)則保持韌性。在疫情快速過峰后，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力恢復(fù)將帶動工業(yè)生產(chǎn)穩(wěn)步回升。

利潤率：仍是企業(yè)盈利的主要拖累。2022年12月，規(guī)上工業(yè)企業(yè)單月營業(yè)收入利潤率為4.92%，較2022年11月下降1.17個百分點(diǎn)，主要受季節(jié)性因素和大宗商品價格下行影響，與2021年同期的單月利潤率相比，12月的同比變化數(shù)由11月的-8.1%收窄至-7.6%。展望來看，原料價格回落疊加需求復(fù)蘇，將帶動企業(yè)利潤率持續(xù)修復(fù)。

三、結(jié)構(gòu)：原材料制造業(yè)占比上升

12月采礦業(yè)利潤累計(jì)同比增速繼續(xù)下降，制造業(yè)利潤累計(jì)同比降幅與上月持平，電燃水供應(yīng)業(yè)利潤累計(jì)同比增速持續(xù)上行。從大類行業(yè)來看，2022年1-12月，采礦業(yè)、制造業(yè)、電燃水供應(yīng)業(yè)利潤累計(jì)同比增長48.6%、下降13.4%、增長41.8%，電燃水供應(yīng)業(yè)利潤累計(jì)同比增速較11月上升15.7個百分點(diǎn)。

從大類行業(yè)利潤率來看，制造業(yè)累計(jì)利潤率持平，采礦業(yè)和電燃水供應(yīng)業(yè)累計(jì)利潤率下降。2022年1-12月制造業(yè)累計(jì)利潤率為5.35%，與2022年1-11月持平，采礦業(yè)、電燃水供應(yīng)業(yè)累計(jì)利潤率分別為22.82%、3.83%，相比于2022年1-11月分別下降1.86個百分點(diǎn)、下降0.52個百分點(diǎn)。

從大類行業(yè)利潤占比來看，采礦業(yè)占比繼續(xù)回落，制造業(yè)占比持續(xù)上升。12月，采礦業(yè)利潤占比從11月的16.0%大幅下降至6.4%，制造業(yè)利潤占比上升至93.8%。其中，原材料制造業(yè)利潤占比上升1.1個百分點(diǎn)至18.9%，裝備制造業(yè)利潤占比上升6.5個百分點(diǎn)至48.8%，消費(fèi)品制造業(yè)利潤占比上升5.6個百分點(diǎn)至26.2%。

為了觀測制造業(yè)內(nèi)部上中下游的盈利分化情況，根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈所處的位置，我們將制造業(yè)工業(yè)企業(yè)劃分為上游、中游、下游。上游產(chǎn)業(yè)以上游采掘業(yè)提供的原材料進(jìn)行再加工，又稱為原材料加工業(yè)；中游產(chǎn)業(yè)以上游產(chǎn)業(yè)提供的半成品作為原料，深加工后供應(yīng)消費(fèi)市場，又稱為裝備制造業(yè)；下游產(chǎn)業(yè)為靠近終端消費(fèi)的消費(fèi)品制造業(yè)。

上游原材料制造業(yè)：內(nèi)需支撐初顯，利潤占比回升

12月，原材料制造業(yè)利潤當(dāng)月同比下降7.9%，降幅較2022年11月大幅收窄31.2個百分點(diǎn)。從利潤占比來看，12月上游原材料制造業(yè)利潤占比為18.9%，較上月上升1.1個百分點(diǎn)。分行業(yè)來看，隨著重大項(xiàng)目持續(xù)高效推進(jìn)，石油加工、鋼鐵、有色等行業(yè)12月當(dāng)月同比增速均由負(fù)轉(zhuǎn)正。

中游裝備制造業(yè)：利潤當(dāng)月同比由正轉(zhuǎn)負(fù)，占比持續(xù)提升

裝備制造業(yè)是工業(yè)企業(yè)利潤的核心構(gòu)成，歷史上占據(jù)工業(yè)企業(yè)利潤比重近40個百分點(diǎn)。12月，裝備制造業(yè)利潤當(dāng)月同比下降8.8%，同比由正轉(zhuǎn)負(fù)，增速較11月下降12.5個百分點(diǎn)。1-12月，裝備制造業(yè)利潤累計(jì)同比增長1.7%，增速較1-11月下降1.6個百分點(diǎn)。從利潤占比來看，12月裝備制造業(yè)利潤占比為48.8%，較上月上升6.5個百分點(diǎn)。

分行業(yè)來看，在新能源產(chǎn)業(yè)帶動下，電氣機(jī)械行業(yè)12月利潤當(dāng)月同比增長43.7%，增速較11月上升9.4個百分點(diǎn)，1-12月累計(jì)同比增速31.2%，是拉動工業(yè)利潤增長最多的制造業(yè)行業(yè)；在新能源車企年末沖量支撐下，汽車制造業(yè)12月利潤當(dāng)月同比增長3.2%，同比由負(fù)轉(zhuǎn)正。

下游消費(fèi)品業(yè)：疫情快速過峰，利潤有望回升

12月，受到疫情快速過峰以及高基數(shù)共同作用，消費(fèi)品制造業(yè)盈利繼續(xù)承壓，12月利潤當(dāng)月同比下降21.4%，降幅較上月擴(kuò)大8.9個百分點(diǎn)。從利潤占比來看，12月消費(fèi)制造業(yè)利潤占比為26.2%，較上月上升5.6個百分點(diǎn)。

分行業(yè)來看，酒飲料茶行業(yè)12月利潤當(dāng)月同比轉(zhuǎn)負(fù)。與居住需求相關(guān)的家具制造業(yè)，12月利潤當(dāng)月同比上升49.7%。向前看，在疫情快速過峰以及擴(kuò)內(nèi)需促消費(fèi)政策推動下，下游消費(fèi)品業(yè)利潤有望企穩(wěn)回升。

12月私營企業(yè)經(jīng)營壓力繼續(xù)緩解。1-12月，私營企業(yè)利潤累計(jì)同比下降7.2%，降幅較2022年1-11月收窄0.7個百分點(diǎn)，1-12月私營企業(yè)每百元營業(yè)收入中的成本繼續(xù)下降。國有企業(yè)1-12月利潤累計(jì)同比增長3.0%，增速較2022年1-11月上升2.5個百分點(diǎn)。

四、庫存：工業(yè)企業(yè)主動去庫存持續(xù)

工業(yè)企業(yè)主動去庫存持續(xù)。2022年12月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計(jì)同比增長9.9%，增速較上月回落1.5個百分點(diǎn)；營收增速方面，2022年12月工業(yè)企業(yè)營收累計(jì)同比增長5.9%，增速較上月回落0.8個百分點(diǎn)。

12月末，工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為56.6%，較上月下降0.3個百分點(diǎn)，較2021年同期上升0.5個百分點(diǎn)。分企業(yè)類型來看，12月末，私營企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較上月下降0.4個百分點(diǎn)，國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較上月下降0.2個百分點(diǎn)。

五、展望：關(guān)注需求端恢復(fù)進(jìn)度

2022年全年，成本端是影響工業(yè)企業(yè)盈利的主要因素。一方面，大宗商品價格高位運(yùn)行，使得采礦業(yè)成為工業(yè)企業(yè)盈利的重要支撐；另一方面，成本高企也使得企業(yè)利潤率承壓，并持續(xù)拖累企業(yè)盈利。12月數(shù)據(jù)中的積極信號是，盈利結(jié)構(gòu)仍在持續(xù)改善，成本壓力繼續(xù)緩解，重大項(xiàng)目對原材料制造業(yè)的拉動效果初顯。但另一方面，裝備制造業(yè)增長動能有所放緩。

展望2023年，主要矛盾將進(jìn)一步從成本端轉(zhuǎn)向需求端，有效擴(kuò)大內(nèi)需是工業(yè)企業(yè)盈利修復(fù)的必要前提。疫情快速過峰后，春節(jié)期間線下、文旅消費(fèi)熱度高漲，但從高頻數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)、汽車等耐用品消費(fèi)則依然承壓。對此，近期各地政府以及國常會，均對提振接觸型消費(fèi)、房地產(chǎn)和汽車消費(fèi)做出了新部署，將從需求端助力工業(yè)企業(yè)盈利穩(wěn)步復(fù)蘇。我們預(yù)計(jì)，2023年工業(yè)企業(yè)盈利將在一季度筑底，二季度有望企穩(wěn)回升。

六、風(fēng)險提示

政策落地不及預(yù)期，疫情反復(fù)情況超預(yù)期。

關(guān)鍵詞： 擴(kuò)大內(nèi)需