上海建發致新醫療科技集團股份有限公司（以下簡稱：建發致新）是一家高值醫療器械流通商，主要從事醫療器械直銷及分銷業務，并為終端醫院提供醫用耗材集約化運營（SPD）服務；在醫療器械產業鏈中，公司主要承擔醫療器械的流通職能。目前，公司正在沖刺創業板IPO。

【資料圖】

據招股書，直銷業務模式中，公司直接供貨至終端醫療機構，器械產品的流通方式主要為：上游經銷商-建發致新-終端醫療機構。公司稱，截至報告期期末（2022年末），公司已與全國31個省、直轄市、自治區超過2500家醫院開展業務合作，其中三級醫院超過1300家。

分銷業務中，公司將器械產品銷售至廠商的二級經銷商，其流通方式為：上游生產廠商或其總代理商-建發致新-廠商的二級經銷商。此外，公司直銷和分銷業務的產品主要為血管介入器械、外科器械、IVD和醫療設備。

主營業務構成方面，報告期各期（2020年、2021年、2022年），公司直銷業務的收入分別為69.7億元、75.11億元、77.97億元，分別占主營業務收入的81.77%、75.05%、65.71%，分銷業務收入分別為15.26億元、24.72億元、40.36億元，占主營業務收入之比分別為17.9%、24.7%、34.01%。

由此看來，報告期內，公司直銷業務占比下降明顯，而分銷業務出現顯著上升。不過，在“兩票制”政策的趨勢背景下，流通環節將被壓縮，傳統的多級分銷模式將被取代，流通環節中的傳統經銷商將逐步退出。分銷業務占比的快速上升，似乎將為公司帶來更大的經營風險。

報告期各期，公司血管介入產品收入分別為69.83億元、70.59億元、75.83億元，占主營業務收入比例分別為81.93%、70.53%、63.90%，是公司主要收入來源。其中，各期心血管介入產品收入占血管介入產品收入的58.66%、42.98%、40.58%。

報告期內，公司心血管介入產品已基本全部納入集中帶量采購，心血管介入產品的收入由2020年的40.97億元下降至30.77億元，減少約10.19億元。報告期內，公司冠脈支架的銷售數量由2020年的329871個升至2022年的497651個，冠脈支架收入卻由2020年的19.16億元降至2022年的3.95億元。

總體業績方面，報告期各期，公司營業收入分別為85.42億元、100.24億元、118.82億元，年化復合增長率17.94%，2021年、2022年營業收入同比分別增長17.35%、18.54%；各期分別取得凈利潤16758.62萬元、17576.30萬元、18921.98萬元，2021年、2022年同比上升4.88%、7.66%。

在符合創業板定位方面，公司選擇的上市標準為“最近三年研發投入復合增長率不低于15%，最近一年研發投入金額不低于1000萬元，且最近三年營業收入復合增長率不低于20%”。

顯然，公司營業收入復合增長率并未達到20%的要求，但是根據“最近一年營業收入金額達到3億元的企業，不適用前款規定的營業收入復合增長率要求”，免除了對公司營收復合增長率的考核。

研發費用方面，報告期各期，公司研發費用分別為270.35萬元、479.15萬元、1362.1萬元，2022年公司研發費用大幅上升184.27%，其中，新增委外研發費用552.5萬元，公司研發人員平均薪酬也由14.44萬元快速上升至24.97萬元，不知公司2022年研發費用大幅上漲的真實原因又是什么？

其實，公司研發實力似乎比較薄弱，報告期各期，公司研發投入率僅分別為0.03%、0.05%、0.11%，此外，公司無專利，僅有一名核心技術人員。

除此以外，我們研究發現，公司或遺漏眾多關聯方，與多位客戶、供應商關系緊密，招股書對關聯交易、現金流等的披露也存在疑問。

或遺漏眾多關聯方，與客戶、供應商關系密切

根據創業板《股票上市規則》，與上市公司有特殊關系，可能導致上市公司利益對其傾斜的法人或自然人，應根據實質重于形式原則，被認定為關聯方。也就是說，對于關聯方的認定，除了規定情形外，實質重于形式的原則也是關聯方認定的重要準繩。

據招股書，建發致新擁有77家控股子公司，各子公司少數股東合計39位，其中，子公司中持股比例大于10%的少數股東約有34位，而上述少數股東似乎未被公司認定為關聯方。

胡瑛為公司子公司康致醫療供應鏈管理（以下簡稱：康致供應鏈）的少數股東，持股比例為15%，胡瑛還持有森富醫療器械99%股權，并間接控制華福醫療器械；2021年、2022年，康致供應鏈向森富醫療器械、華福醫療器械合計分別采購2193.31萬元、3308.51萬元。

報告期各期，公司向子公司少數股東或其控制、持股的其他企業采購金額合計分別為4936.89萬元、4363.23萬元、4201.42萬元，合計銷售1928.34萬元、2338.05萬元、1878.1萬元。

此外，我們發現，公司分銷業務第一大客戶上?？录娇瀑Q有限公司（以下簡稱：上?？录剑┧坪跻餐ㄟ^少數股東與公司存在關聯。

上?？录綖楣?022年新增客戶，2022年當年便成為分銷業務第一大客戶，公司向其銷售醫療器械11769.67萬元。工商信息顯示，上海柯冀與遼寧健匯企業管理服務有限公司（以下簡稱：遼寧健匯）使用同一部電/話139****7839辦公，另外，孫翀為遼寧健匯的監事并持股20%。而招股書顯示，孫翀還為公司子公司吉林致新康德醫療供應鏈管理有限公司少數股東（持股30%），而公司并未披露與上?？录介g的潛在關系。

據公開信息，2016年公司原總裁劉登紅、監事楊某、劉登紅好友李培尚作為“和佳退（300273.SZ）與公司并購重組”的知情人，進行內幕交易被證監會罰款98萬元。

而招股書顯示，劉登紅為建發致新的第一大自然人股東，持股40.47%。報告期內，李培尚控制的北京邁得諾醫療技術有限公司（以下簡稱：北京邁得諾）為建發致新第一/二大供應商，報告期各期，公司分別向北京邁得諾采購13.84億元、15.17億元、11.55億元。此外，首輪問詢回復顯示，公司向北京邁得諾采購產品實現的毛利率明顯偏低。

還有一點值得關注的是，上述“和佳退與公司并購重組”項目主辦為國金證券陸啟勇等人，巧合的是，公司現任董事會秘書也叫陸啟勇。

關聯交易、現金流等也存疑問

招股書“報告期內薪酬總額占各期利潤總額的比例”顯示，2022年公司向董監高人員發放薪酬1019.95萬元；而“關聯交易”處，公司又稱，2022年向關鍵管理人員支付薪酬933.88萬元，不知公司對上述關聯交易的披露是否完整？

報告期內，施震為公司間接控股股東廈門建發集團有限公司（以下簡稱：建發集團）董事；2023年1月，廈門市檢察院通報，建發集團原黨委委員、副總經理莊躍凱，建發集團原黨委委員、董事，廈門建發城服發展股份有限公司（以下簡稱：建發城服）原黨委書記、董事長施震，涉嫌受賄、貪污、國有公司人員濫用職權，被廈門市檢察院逮捕。而招股書稱，報告期內，公司控股股東、間接控股股東、實控人均不存在貪污等刑事犯罪。

此外，值得關注的是，2022年3月，公司子公司福建德爾醫療實業有限公司（以下簡稱：德爾醫療）向建發城服出讓建信發展（廈門）采購招標有限公司100%的股權，轉讓價格1201.41萬元，當月建發城服向德爾醫療支付全部股權轉讓款。

但據合并現金流量表，2022年公司處置子公司及其他營業單位收到的現金為0元，而報告期內，公司僅轉讓上述一家公司。另外，工商信息顯示，2022年3月，施震正是建發城服董事長。

無獨有偶，2021年，公司以34450萬元收購德爾醫療100%的股權，截至2022年末，公司已支付上述股權收購款；但據母公司及合并現金流量表，2021年、2022年，公司取得子公司及其他營業單位支付的現金均為0元。

此外，據上海藥監局信息，2020年在醫療器械第三方物流企業專項檢查中，建發致新被發現公司許可事項與實際情況不一致，并被責令限期整改；據貴州藥監局信息，在2021年醫療器械飛行檢查中，子公司貴州致新康德醫療供應鏈管理有限公司等企業，被發現庫房儲存的部分醫療器械產品直接堆放在地面等問題，被要求限期整改；2020年，子公司甘肅致新康德醫療供應鏈管理有限公司被甘肅藥監局發現存在缺陷問題2項，并被要求限期整改。

另外，公司或還面臨較高的財務風險，報告期各期末，公司合并口徑資產負債率分別為82.43%、86.94%、87.39%，明顯高于可比公司平均水平；流動比率分別為1.19、1.14、1.13，速動比率分別為1.10、0.95、0.90，逐年下降且低于可比公司平均水平；報告期各期，公司經營性現金流凈額分別為-120.15萬元、-73297.16萬元、-62788.81萬元，與凈利潤差異巨大。

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