智翔金泰火了，智飛生物卻無人問津。

很多人可能并不知道智翔金泰與智飛生物（300122.SZ）背后是同一老板。

(資料圖)

在A股中最怕的是沒有存在感，這往往代表股價早已陷入慢慢陰跌的大熊途。

今年以來智飛跌超20%，而拉長周期，相較兩年前高點的230元下跌超過70%，相當于股價打了3折。

為什么遭遇甩賣行情？

眾所周知，智飛對HPV 9價疫苗的過度依賴，壓制其估值。

智飛過去靠著獨家代理默沙東HPV 9價疫苗業績騰飛，2022年代理產品占到營收高達91%。你很難承認它是一家生物制藥公司，倒不如說它是一個二道販子。

有人說，至少目前智飛還沒與默沙東切割。今年年初，智飛公告將繼續獨家代理默沙東HPV疫苗至2026年12月31日。這也意味著智飛未來4年業績無憂。

但這份公告反而愈發暴露出兩大風險。

首先，智飛采購默沙東的疫苗從2024年開始逐年減小。嘴上說著HPV疫苗供不應求，身體很誠實地減少采購，暗示自身的競爭格局變差。

智飛最大敵手萬泰生物將于2025年上市國產HPV 9價疫苗，沃森將在2027年上市，還有博唯等多家廠商的國產9價以及更高階的HPV疫苗進入臨床三期，這也意味著2025年之后智飛無法一家獨大。

另外，節衣縮食的當下會不會驅使更多人選擇更便宜的4價以及免費的2價？

其次，2026年之后智飛怎么辦？一旦失去默沙東，智飛還剩什么？自研能否彌補代理的下滑？

我們先來看公司的基因。

智飛當年由蔣仁生和劉俊輝共同創立，蔣仁生希望靠代理疫苗快速賺快錢，劉俊輝是技術出身，希望通過自研產品實現抱負。理念不一致，很快他們分道揚鑣，其后劉俊輝創立沃森生物（300142.SZ），蔣仁生在代理這條路上做的風生水起。

但一直靠代理肯定行不通，命運的咽喉時刻被捏住，公司不得不加大自研。2022年研發投入8.5億，相對于2020年、2021年3億、5.5億明顯增多。可是對比383億的營收、75億的歸母凈利潤，只能說有點投入但不多。

而公司在銷售費用上十分慷慨。2022年銷售費用高達22億，近4年來從未低于10億。

不得不說，董事長蔣仁生是一個地地道道的商人，相對于長期可能虛無縹緲的自研，還不如把握短期快錢更實在。作為一個醫藥公司，重銷售、輕研發，你很難相信他會走得更遠。

其次，我們來看智飛的自研產品。

智飛在研管線共28個項目，短期進展最快的有8個，處于臨床三期以上階段，聚焦在腦膜炎、狂犬病疫苗、流感疫苗。

腦膜炎、流感疫苗屬于常規疫苗，競爭格局充分而且新生兒越來越少，大概率不會成為大單品。而狂犬病疫苗格局稍強，但也并非唯一，康華生物的人二倍體狂犬疫苗已經率先上市。

長期看智飛重點聚焦在結核領域。近兩年其發布結核潛力大單品宜卡、微卡，能否如期放量尚且打一個問號。此外，空間更大的結核疫苗，令無數醫藥公司趨之若騖，但高壁壘、高失敗率也使讓資金打水漂。全球僅有一個針對兒童預防的結核病疫苗——卡介苗，100多年也未能誕生第二個更能打的。

我們常說，投資一家公司，實控人尤其重要，不要看他說什么，而是觀察他做什么。

近幾年蔣仁生瘋狂套現，從2019年以來每年都在減持，持股比例從上市的55.8%降至48.3%。尤其在2011-2022年高位區間大手筆套現，套現超過70億。

蔣仁生的重心或許已經不在智飛身上，并且使勁薅著智飛這頭羊來助力其體外公司。

就在近期，討論度頗高的智翔金泰即將上市。而這家公司正是蔣仁生控股的智睿投資孵化出的第一家公司，未來大概還有不少項目會IPO。

一方面這些屬于上市公司體外項目，最大受益人是蔣仁生而非上市公司。為了扶持智翔金泰，智飛反而還幫了不少忙，智翔金泰與智飛有著大量關聯交易。

另一方面，對于這些擬IPO項目，未來實控人不僅需要分散精力，還需要燒錢。于是蔣仁生只能一邊減持智飛，一邊大量質押智飛股票。

沒了代理業務的智飛，千億市值都嫌貴，能拯救的只有自研產品。

目前智飛自研產品貢獻收入僅僅28億，只有當收入做到116億時才能彌補代理產品的下滑。這對智飛來說，難度不小。另外，董事長心思可能不在智飛身上，這或許是更大隱患。

來源：泡財經

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