到底缺錢不！

作者：劉峻

編輯：劉明遠

(資料圖)

風品：楊愛國

來源：銠財——銠財研究院

5月5日，2023年《財富》中國ESG影響力榜揭曉，美的集團入選。

不得不說，開年以來美的喜訊不斷，不僅一季度營利再次雙增，孵化十多年的美智光電也遞交了招股書。

4月19日，美智光電再次沖擊創業板，計劃募資5.06億元，保薦機構為中信證券。都說背靠大樹好乘涼，實力成色咋樣呢？資本市場“單飛”能有多少買單號召力？

01

7成主營收入靠地產？

利潤薄不 警惕業績波動

這非美智光電第一次IPO，早在2020年7月，美的集團就公告決定啟動分拆美智光電上市籌備工作。2021年6月，其首次遞交招股書，經過3輪問詢后，又于2022年7月申請撤回。同年9月重啟上市輔導，并于近期二次遞表創業板。

2019-2022年，美智光電營收7億元、7.88億元、9.26億元、9.11億元，同比增長38.79%、12.58%、17.52%、-1.65%；歸母凈利潤0.18億元、0.69億元、0.77億元、0.83億元，同比分別增長5.1%、291.38%、10.88%、8.29%。

營收穩健性有待提升，凈利雖保持了連續增長，但不足1億元的體量，折射了利潤之薄，盈利能力有待優化。

好在，毛利率一路走高。2018-2022年分別為19.24%、21.25%、23.28%（另一版本數據是25.66%）、27.77%、32.31%。尤其2022年營收下降、凈利增速放緩，仍不影響毛利率走高。

對此，美智光電解釋原因有三：一是光源等附加值相對較低的產品占比逐步下降，帶動主營業務毛利率持續增長；二是公司采取了一系列降本增效措施，不斷優化供應商布局，提高產品成本競爭力；三是公司線上直銷占比不斷提升，亦促進主營業務毛利率持續增長。

玩味在于，2023年4月版本的招股書中，其家用照明產品2020年的毛利率為21.95%，與2021年版本的24.34%差異明顯。

且2020年末、2021年末及2022年末，美智光電員工總人數為713人、805人及766人。即2022凈利上升，營收及員工量下降。

回顧三輪問詢，美智光電關于“來源于房地產公司的收入占比”的說法，也曾出現前后矛盾情況。

據招股書，美智光電產品包括光源、家用照明和商業照明、智能面板等，廣泛應用于商業地產、教育醫療、城市交通等多類場景，曾先后服務于萬科、保利、新城等房企的多個項目。

首輪問詢中，關于是否可按終端客戶區分為““源于房地產公司或安裝公司”或“來源于終端消費者”，美智光電回復稱“無法對營業收入進行準確區分”。

然隨著進一步問詢，美智光電改口稱，2018-2020年及2021年1-6月明確可統計的銷往終端房地產項目的收入占主營業務收入比為14.23%、33.66%、41.15%、32.18%。可能流向房地產項目終端的收入(最大值)占主營業務收入比為65.07%、69.43%、71.55%、71.33%。

其中，2019-2022年（下稱“報告期”），公司主營業務中實際銷往美的置業的金額為 1.31億元、1.32億元及1.29億元，占主營業務收入比16.78%、14.3%及 14.21%；實際銷往碧桂園的金額為1.59億元、1.6億元和9229.31萬元，占比20.26%、17.3%及10.15%。

風險提示中，美智光電明確指出，公司照明及智能前裝產品與房地產業有較強的相關性，隨著房地產業市場波動，可能會對公司的經營業績和財務狀況產生不利影響。

不算多夸言。以非關聯房企碧桂園為例，2022年金額和占比均出現大幅下滑。至于這是否是去年撤回申請的原因之一，企業未明確說明。

可以肯定的是，房企周期波動，對美智光電影響不算小，如何夯實業績穩健性是一個嚴肅話題。

02

獨立性之問、銷售費大增

削減關聯交易幾多代價？

不算多苛求。美智光電坦言，雖然公司建立戰略合作及實際供貨的終端地產客戶數量較多，但與大部分終端地產客戶仍處早期合作階段，交易金額整體較小，主要終端地產客戶較為集中。

截至招股書簽署日，美的集團直接持有美智光電50%股份，通過全資子公司美的創投間接持股6.7%，直接及間接合計控制56.7%股份，為公司控股股東，具有絕對控制權。美的集團創始人何享健為實控人。

據此前問詢函披露，2019年至2021年，美智光電關聯銷售額占營收比33.88%、24.2%、21.48%，與美的集團間重疊客戶銷售額占比較高，分別為83.35%、71.66%、67.2%。同時，美智光電曾與美的集團使用統一的IT系統。

如此關聯交易，也引發深交所問詢，要求美智光電說明客戶重疊是否會影響其業務獨立性、交易公允性，使用美的集團系統是否對公司生產經營、獨立性構成重大不利影響。

據中國基金報，公司存在關聯關系的經銷商有19家。報告期各期，上述關聯經銷商產生的經銷收入分別為1.88億元、1.99億元和1.22億元，占主營業務收入比24.06%、21.54%和13.41%。

好在趨勢上看，關聯經銷商產生的收入在逐年下降。相較上次IPO，美智光電減少了與美的集團的關聯交易，2022年尤為明顯，值得肯定，但美的集團旗下廣東睿住當年仍為其第一大客戶。

為徹底解決同業競爭，美智光電于2021年四季度徹底停止線控器業務，2022年未生產及銷售線控器產品。對于共用IT系統，美智光電表示，截至招股書簽署日，公司IT系統已與美的集團進行完全獨立。預計未來將不會發生IT系統使用費。

“割席”足夠決絕，代價同樣不小。如上所文，2022年營利增速放緩，其中智能面板及其他收入占比從2020年的18.04%逐年降至14.5%，線控器產品因2022年停產未產生收入，該品2020年和2021年收入為9511.56萬元、7720.59萬元。

至于電家用照明產品，雖收入大增、支出也不少。報告期內，美智光電銷售費為5228.35萬元、1.1億元及1.5億元，銷售費占營收比從2020年的6.64%增至2022年的16.52%。其中，促銷推廣費從2020年的1761.21萬元增至2022年的8014.47萬元，增長了3倍。

與同行業可比公司相比，其銷售費用率高于行業均值，報告期為6.64%、11.86%及16.52%，而2020年、2021年可比公司的銷售費用率均值為9.65%、9.41%，已披露2022年財報數據的佛山照明的銷售費用率僅3.02%。

03

產能利用率下滑

賬上貨幣資金持增 憑啥募資？

聚焦募資，或有更深審視。

擬募5.06億元，其中1.61億元投向智能前裝產品生產基地建設項目，1.47億元擬用于研發中心建設項目，1.2億元用于渠道建設項目，剩余7872.5萬元用于品質測試中心建設項目。

據悉，上述項目建成投產后，可形成年產照明及智能前裝產品915萬臺。

但招股書也披露，美智光電產能利用率并未飽和。報告期各期，照明產品的產能利用率為77.51%、86.47%和81.54%，2022年有所下滑；智能前裝產品則一路下滑，各期分別為90.05%、84.51%和70.46%。

一邊利用率下滑，一邊擴張，募資用途是否嚴謹？一旦去化不利，衍生風險知多少呢？

值得一提的是，美智光電主要采用自制生產及OEM生產（委外生產）兩種模式。

從產量看，照明產品中，自制生產報告期各期的產量為699.44萬個、676.43萬個和579.35萬個，而自制+OEM合計產量為1781.5萬個、1948.1萬個和1938.25萬個。顯然，利用率下滑的另一廂，企業量產仍以OEM模式為主。

更令疑惑的是，美智光電兩次闖關創業板，募資金額均為5.06億元，2021年6月首次申報IPO時，公司2020年賬上貨幣資金為3.27億元。而2021年及2022年，則分別達到6.68億元和7.63億元，持續增長，似乎并不缺錢。

為何重啟IPO募資？

本文為銠財原創

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