《投資者網》喬丹

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自去年重啟IPO后，珠海市賽緯電子材料股份有限公司（以下簡稱“珠海賽緯”）再于近日更新了擬于深交所創業板上市的招股書，披露了更翔實的數據。本輪上市，公司擬募資10億元，用于淮南賽緯年產20萬噸二次鋰離子電池電解液及配套原料項目（一期）、合肥賽緯研發中心項目、以及補充流動資金。

前次IPO，珠海賽緯因其未詳細披露與第一大客戶深圳市沃特瑪電池有限公司（以下簡稱“沃特瑪”）間的具體交易約定以及風險提示等事宜，證監會“不予核準”其上市申請。

目前，沃特瑪已不再是公司的客戶或供應商，但更換客戶體系后，公司出現了新的挑戰。相比同行，公司的毛利率相對較低。

在重新申報IPO前，原始出資人薛瑤以2.5億估值出售了部分股份，但僅數月后，珠海賽緯引入一系列機構投資者時，公司整體估值已達24億元。

更換客戶后毛利率走低

珠海賽緯主營鋰離子電池電解液的研發、生產和銷售。鋰離子電池電解液作為鋰離子電池的關鍵材料，廣泛應用于新能源汽車、儲能和消費電子領域。公司主要產品為鋰離子電池電解液。報告期內（2020年-2022年），鋰離子電池電解液的收入占比由92%進一步上升至98%。

自報送IPO申報以來，珠海賽緯的上市之路便顯坎坷，尤其與沃特瑪之間未詳細披露的交易細則，引發了證監會的關注與調查。

證監會認為公司未詳細披露對沃特瑪銷售電解液價格的具體約定、以及未能充分說明并披露與沃特瑪發生的銷售及采購雙向交易的必要性、合理性等，對其下發了《關于不予核準珠海市賽緯電子材料股份有限公司首次公開發行股票并在創業板上市申請的決定》。

沃特瑪為珠海賽緯第一大客戶，根據前次招股書，2015年-2017年6月，公司對沃特瑪的收入占比從11.63%上升至47.46%，產生的毛利額占比從4.79%上升34.03%。

但在2018年上半年，沃特瑪因經營不善爆發債務危機，公司按照規定計提了大額壞賬。2022年1月裁定宣告沃特瑪破產。截至2022年末，公司對沃特瑪仍存在無法收回的應收賬款，余額約6145萬元。

本輪IPO，珠海賽緯已更新客戶體系，2022年的前五大客戶分別為寧德時代（300750.SZ）、億緯鋰能（300014.SZ）、孚能科技（688567.SH）、捷威動力、鵬輝能源（300438.SZ）。

報告期內，珠海賽緯的業績在2022年大幅上漲，營收規模從2.5億元增至18.4億元，凈利潤從-0.09億元增至2.1億元。

珠海賽緯業績上漲，一定程度上源于前五大客戶加大了采購比例。報告期內，前五大客戶的營收占比從56%升至66%。2022年，億緯鋰能、孚能科技、捷威動力、鵬輝能源的銷售占比均在上升，寧德時代雖然銷售占比有所下降，但銷售金額也在上升。

雖然珠海賽緯的業務規模及營業收入快速增長，但應收賬款、應收票據也在快速增加，其經營性現金流凈額由2021年的3179萬元降至2022年的-8231萬元，經營內容無法及時變現。

另外，珠海賽緯客戶結構發生變化后，其毛利率也隨之大幅降低。2014-2017年6月，其綜合毛利率為45.32%、37.54%、29.24%、26.94%，而本次報告期內，毛利率降至10.35%、17.78%和 17.83%。

從成本端來看，珠海賽緯的主要原材料為六氟磷酸鋰，2021年及2022年，這一原料的采購金額占主營業務成本的比例為52%、70%；其單價在2020年為7.8萬元/噸，后在2021年暴漲，2022年依然高位運行，對應分別漲至29.46萬元/噸、30.7萬元/噸.。

六氟磷酸鋰市場價格在2021年暴漲是行業現象，主要受到下游新能源汽車需求暴增以及鋰鹽擴產周期長，引發的供需關系緊張所致。

行業供需關系失衡帶來的原材料上漲，一定程度上制約了珠海賽緯的盈利能力，為應對成本波動風險，公司的銷售定價采用成本加成法，即主要原材料價格提升，鋰離子電池電解液價格將隨之上漲，反之下降。

但從公司的主要業務指標來看，其產品售價與成本浮動似乎不一致。2021年及2022年，公司鋰離子電池電解液的單噸售價為7.8萬元、7.1萬元，增幅分別為117%、-9%，而同期主要原材料六氟磷酸鋰的成本增幅為277.7%、4.2%。

公司在招股書中亦表示，六氟磷酸鋰產品銷售主要按照成本加成進行定價，結合客戶訂單時點原材料市場價格及制造成本等情況，并綜合考慮公司客戶拓展需要，確定合理毛利，與客戶協商一致后確定價格并達成合作。產品售價未與原料波動趨勢一致，是否說明公司對下游的議價能力較弱？

對比同行，公司的的盈利能力處于較弱水平。2020年及2021年，同行業可比公司的毛利率均值分別為33.01%、30.64%。

與此同時，珠海賽緯的市占率也在走低。根據鑫欏鋰電統計數據，2022年我國鋰離子電池電解液出貨量前五大企業占比均未超過 50%，前三分別為天賜材料（002709.SZ）、新宙邦（300037.SZ）、比亞迪（002594.SZ），公司出貨量占比排名為第八。2021年，公司出貨量排名第五。

原始出資人IPO前出讓股份

根據招股書，珠海賽緯目前的股權架構如下，實控人戴曉兵直接、間接通過恒緯投資及溢利投資合計持股43.56%，合廬城發一號和薛瑤分別直接持股18.05%、5.8%。

恒緯投資及溢利投資為公司員工持股平臺。其中，溢利投資的股權為2016年獲得，戴曉兵、薛瑤分別向其轉讓了所持有的4.5%、0.5%股權，合計250萬股，轉讓總價為836.6萬元。

恒緯投資則成立于2021年9月，其普通合伙人、執行事務合伙人為公司實控人戴曉兵。2021年10月，珠海賽緯同意股東薛瑤將其持有的5%股份，即250萬股轉給恒緯投資，轉讓總價為1272.5萬元，對應公司整體估值為2.5億元。

值得一提的是，在薛瑤與恒緯投資股權轉讓交易達成后不久的2022年3月，珠海賽緯又引入了數名新投資方。彼時，珠海賽緯的投前估值卻已達到24億元。短短幾個月的時間，估值增長了逾8倍。

也正因這筆涉及員工激勵的股權轉讓與市場公允價格之間的差異，珠海賽緯在2021年對此確認了1.12億元的股份支付費用，而這又對公司當期業績形成了嚴重的拖累。根據招股書，2021年公司的非經常性損益占當期凈利潤比例較高，系確認了較大金額的股份支付費用影響所致，公司當期的凈利潤為5621.42萬元，扣非凈利潤則為1.65億元。

可見，在該輪股權激勵中，珠海賽緯的成本主要體現在財務數據上，但真正“自掏腰包”的恐怕是股東薛瑤。薛瑤為珠海賽緯原始出資人，與戴曉兵系朋友關系，2007年薛瑤出資28萬元與戴曉兵共同設立賽緯有限（公司前身），其原始出資比例為28%。目前，薛瑤持有珠海賽緯5.8%股權并任董事。根據招股書的披露，薛瑤從未在公司擔任其他實際職務，而一旦珠海賽緯成功上市，其所獲得的投資回報，依然是極其豐厚的。

但新引入的投資機構，到底能夠獲得什么樣的投資收益，就要看公司本次沖刺IPO能否成功，以及之后的二級市場表現了。

2022年3月，珠海賽緯引入了合廬城發一號、貴陽蜂巢、蜂巢能源、致遠同舟、招證冠智、遠景創投等投資機構，融資9.25億元，增資價格為48元/股，投前估值為24億元，投后估值為33億元。

其中的增資方也有看點。貴陽蜂巢為蜂巢能源持有20%出資份額的企業，蜂巢能源是公司客戶，且是公司2022年末的第三大應收款對象，金額為3618萬元；截至報告期末，蜂巢能源直接和間接合計持有公司1.98%的股份。

貴陽蜂巢的基金管理人申銀萬國投資有限公司，其與另一增資方申萬創新投，均為申萬宏源證券有限公司的全資子公司。

致遠同舟與招證冠智的基金管理人同為招商致遠，后者為公司保薦機構招商證券的全資子公司，招商證券通過招商致遠、招證投資合計間接持有公司0.82%的股份。（思維財經出品）■

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