烈火出真金，危機亦是契機！

作者：赤耳

編輯：王文

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風品：司廷

來源：銠財——銠財研究院

沒有一個冬天不可跨越。

隨著近期防疫政策調整，以及地產業“三只箭”落實，房企迎來一波估值反彈。

12月13日，貝殼控股回購約13.5萬股ADS（美國存托股份），回購價14.4-15.4美元。自12月2日以來，這輪回購已耗資超1231萬美元。

快馬加鞭、提振內外信心之意濃郁。

01

“省”出利潤 可否持續？

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不努力也不行了。

剛剛發布的三季報，讓外界不乏觀望情緒：

2022三季度，貝殼營收176億元，同比下降2.8%；凈利7.23億元，同比扭虧為盈，也是2021年三季度以來首次盈利。

可喜可賀，然營收下滑卻能扭虧，如何做到的？

“這是實施一系列風險控制、成本管理及效率提升措施的結果。”貝殼執行董事兼首席財務官徐濤解釋。

換言之，主要靠大力“節流”：

早在2021年10月，貝殼就被傳將上海分布的研發、金融、品牌等部門進行優化；進入2022年，又傳出針對二手和新房交易服務事業群員工優化10%；以及“啟動新一輪裁員”等消息。對此，貝殼曾予以澄清。

不過財報顯示，截至2022年9月30日，貝殼旗下門店數量為41398家，同比減少23.3%；活躍門店數量為39713家，同比減少19.7%。旗下經紀人量402630名，同比減少21.9%；活躍經紀人量372718名，同比減少20.4%。

三季度研發費5億元，同比下滑51.2%，主要由于研發人數減少，人力成本及股份支付薪酬費用減少。

一番努力，最終讓貝殼緩了口氣。三季度營業成本從去年153億元下滑16.3%至128億元，運營費從去年的52億元下滑29.9%至35億元。毛利率從 15.2% 提到今年三季度的 27%。

對于毛利率上升，貝殼認為主要由于貢獻利潤率較高的存量房業務收入占比提升，而存量房業務貢獻利潤率提高又因鏈家經紀人的固定薪酬成本減少。

即上述扭虧，主要得益企業瘦身收縮，而非真正核心盈利能力改善。那么，一旦重啟擴張進擊，凈利怎么走尤未可知。這種成本壓縮只能是一時之計，長期依賴將不利企業長遠戰略布局、可持續發展，即也有邊際效應、雙刃效應。

已有衍生“代價”：三季度總交易額7371億元，同比下降11.3%。其中存量房總交易額4490億元，同比增加18.7%；新房總交易額2615億元，同比下降36.2%。好在家裝家居總交易額達到20億元，2021年同期僅6600萬元，但新興業務及其他的總交易額247億元，同比下降41.7%。

拉長到2022前三季，貝殼營收439.22億元，同比下滑30%；凈虧17.63億元，同比下滑534.74%。

貝殼聯合創始人、董事長兼CEO彭永東預計，即便市場復蘇，從業者回流也有限，未來幾個季度里，貝殼的門店和經理人數量會保持相對穩定。

所言不虛，上升到行業視角，房地產已告別黃金期。新房銷售、存量房交易仍在低位盤整。“蛋糕”縮小、存量深耕中，即便市場回暖，貝殼來自房產交易的收入也很難回到前幾年盛況。

顯然，貝殼依然在寒冬渡劫。想要真正走出困境，節流之外更要開源。

02

“中介第一股”滑落

幾多“挑戰”幾多“難”

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貝殼，曾經代表了房地產互聯網的創新和可能，這是其受到資本熱捧的重要邏輯。

從2018年成立到美股上市，貝殼一直順風順水。

尤其2020年，堪稱高光時刻。這一年，通過轉型互聯網開放平臺，全力打擊假房源，貝殼總交易額突破3.5萬億元，坐穩房產中介一哥。當年8月13日，貝殼在紐交所成功敲鐘。頭頂“中介第一股”光環，市值一度突破900億美元。

上市前的溝通會上，面對貝殼模式是否已跑通的問題，創始人左暉稱，“目前貝殼完成了從0到1，還不算完全跑通。”

梳理核心業務模式，即房屋交易平臺、ACN模式，通過聚攏更多業內經紀人，利用產業互聯網思維，提升開單效率，獲取更多收益。

高峰時，貝殼平臺連接的經紀門店量超5萬家，經紀人超50萬，達到全國總量的四分之一。而左暉目標是，未來擴展到10萬家門店、100萬經紀人。

可謂攜風帶雨、氣吞山河。然過去一年，貝殼平臺鏈接的經紀人量降超10萬，門店數量也銳減超萬家。

2021年5月，左暉突然去世，對貝殼帶來當頭一棒。各方嘆息惋惜之余，也在審視貝殼下一步的方向。

平心而論，貝殼也意識到了行業聚集風險、業務單一依賴隱憂， 新帥彭永東強調 “回款安全度大于傭金費率”，運營重點開始更多向家裝、租賃業務傾斜。

然即使拋開跨界難度，這個轉型過程非一蹴而就。時至今日，貝殼收入和盈利模式仍主要來自于傭金和渠道費／分成，2022年前三季，來自平臺服務費的收入只有47.1億，占總體營收只有10.72%。

行業分析師郝瑞表示，掀開互聯網外衣，貝殼仍是一家勞動密集型的中介公司。傭金和渠道費的過多依賴，讓其一度門店快速擴張，但除了規模效應更要警惕規模風險。一定意義上說，上述裁員關店縮費，是貝殼在為過去大舉激進擴張埋單。

業績說話。2017年—2019年貝殼分別凈虧損5.38億元、4.28億元、21.80億元，2020年盈利，2021年再次虧損。今年三季度扭虧，但之前連續四季度虧損，前三季虧額仍同比大增。

股價表現也不光鮮，截止美東2022年12月14日，貝殼收盤價14.4美元，相比2020年底的79.4美元，累計縮水超8成；相比20美元的發行價也下跌約三成。

尷尬滑落之下，今年4月，貝殼曾被美國證券交易委員會（SEC）列入“預摘牌名單”。雖最終有驚無險，潛在隱憂還是讓貝殼選擇回港雙重上市。不過從股價看，港股表現也較一般，一度跌破30.85港元發行價，截止12月15日收盤價36.45港元。

種種壓力，也讓高管層負重前行。在業績會和財務報告上，“難”、“挑戰”，成為彭永東高頻詞。接過左暉大旗，這位新掌舵人擔子不算輕。

03

可喜漲勢 規模占比仍弱

與時間賽跑

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屬于貝殼的拐點何時來？

辦法總比困難多，但方向遠比努力更重要。

2021年11月，貝殼宣布“一體兩翼”戰略方針，“一體”是房產交易業務，“兩翼”指家裝業務和租賃（新興）業務。

實際上，意識到行業變化的貝殼許久前就已籌謀轉型。

據媒體報道，2015年6月，左暉和萬科集團高級副總裁劉肖在星巴克喝咖啡時，兩人對合作家裝業務“一拍即合”，當年7月萬科和鏈家宣布正式合作，共同成立“萬鏈家裝”進入家裝業。

不過，五年后萬科選擇退出，萬鏈并入貝殼旗下家居服務平臺——被窩家裝，貝殼開始全面進入家裝領域。

2021年7月，貝殼宣布擬耗資80億元收購圣都家裝。2022年4月正式完成收購，貝殼擁有圣都100%已發行和流通的股權。

對于跨界家居家裝，彭永東將其形容為“翻越第二座山”。

在其看來，在中國居住服務市場，家裝市場與曾被數字化改造的存量房交易市場較相似，空間巨大、高度分散，長期以來盡管保持相對高速的增長態勢，但用戶體驗還存較大提升空間，亟待用產業互聯網的“重”度思維“重”做一次。

不止說說而已，除了重資收購圣都，為了打開市場，貝殼搭建了業務聯動規則，店東可在向裝修業務導流的客戶簽約后五天內收到傭金，可謂誠意滿滿、亦顯顛覆決心。

2022第三季，貝殼家裝家居完成簽約合同額近20億元，同比提升超60%。貢獻業務收入18億元，同比增長超過40%。

這在行業普遍低迷的大環境下，算得逆勢上揚，成績單拿的出手。

另一翼租房業務，期內包括租房在內的新興業務及其他收入8億元，同比增長45.8%。截至三季度末，貝殼租房業務簽約口徑在管房源量超8.5萬間，環比增長100%。

無需贅言，面對行業逆風，貝殼在努力培養第二增長曲線，成長勢頭令人欣慰。

只是，相比主業，“兩翼”經營規模還是太小了，合計對總收入的貢獻只占14%。而作為跨界者，想要在強敵環伺的賽道更進一步、建立規模優勢，阻力挑戰也不可小視。

比如家裝市場極度分散，且強專業強體驗，口碑沉淀、產業鏈夯實、產品力打磨都非一蹴而就，需要持續時間蓄力。租賃市場更是長周期、重投入，品控之外還有警惕杠桿風險，急不得。

問題是，看看上述業績股價，貝殼最需要的也是時間。伴隨股價下滑，一些此前陪伴貝殼多年的資本已陸續撤出，如孫正義清倉了貝殼股票，高瓴資本減持1.7%至3.3%。

不禁疑問，貝殼未來前景如何？成長見頂了么？新故事有多少吸引力？

04

懷揣兩個利器 拐點野望

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所幸，貝殼并非躺平。內外提振，一直在路上。

2022年5月31日，貝殼宣布擬設立一項股份回購計劃，將在12個月內回購最高10億美元的ADS（美國存托憑證）。

也是今年5月，創始人左暉去世一周年之際，彭永東發文感慨：“之于行業、團隊，老左就像一把大傘，遭遇烏云壓頂有他遮蔽風雨。這一年，我們獨自面對每一次的‘難’。”

但敢于做難而正確的事情，一直是大眾對于貝殼的印象。

的確，大事難事面前，信心比黃金更重要，方向比努力更關鍵。從上述表現看，貝殼、彭永東至少目前仍緊握這兩個核心利器。那么，翻盤反轉也就不缺可能。

君不見，行業曙光已越發明亮。

11月28日，證監會決定，恢復上市房企和涉房上市公司再融資。由此，支持房地產融資的“三支箭”全部落地，市場預期有望逐步改善。而最先受益的往往是行業龍頭。消息次日貝殼-W漲超12%。

而更早前的“金融16條”提到，支持各地在全國政策基礎上，因城施策實施好差別化住房信貸政策，合理確定當地個人住房貸款首付比例和貸款利率政策下限。

貝殼研究院高級分析師唐瑄指出，上述文件沒有限定在首套住房，在支持剛性和改善性住房需求的背景下，未來二套房貸首付、利率有望進一步降低，利好改善需求釋放。

換言之，貝殼已熬過了最艱難時期。

不過，供給端政策改善，市場信心修復，傳導至需求端仍要時間。貝殼預計，第四季凈收入介于145億元至150億元，同比下降約15.7%至18.5% 。

整體看，貝殼仍在轉型升級、收入結構優化、核心競爭力提升的關鍵時期。能否穿越周期、迎來價值新拐點，仍要打個問號。

靠什么破題呢？

三季度財報時，彭永東曾表示，“向內看，這是源于貝殼這一群人所形成的組織文化，對科技向善、品質服務、極致運營有著不可動搖的堅持，讓我們獲得了消費者和服務者的肯定。向外看，這更是源于我們國民經濟的堅實基礎，源于我們每一個小家對‘美好居住’的渴望，所累聚的中國居住領域的巨大需求。”

字斟句酌，答案或許就在其中。

烈火出真金。對于真正優秀企業、企業家而言，危機是一種考驗，也是更上一層樓的機會。

會是貝殼、彭永東么？

本文為銠財原創

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