紅周刊丨熊穎

(資料圖)

不動產私募的重新打開，意味著房企在獲取融資、緩解資金面壓力上多了一個新的有力手段。不動產私募試點的政策重心主要還是為了保交樓和盤活存量住宅。

證監會啟動了不動產私募投資基金試點工作，為解決房地產融資端又注入一針強心劑。自2022年四季度以來，“三支箭”等一系列利好政策投向房地產市場，不過據《紅周刊》近期從業內人士方面了解來看，當前房地產融資難的現狀并沒有迎來明顯好轉。近期私募重回房地產，這是自2017年不動產私募政策逐步收緊之后的首次放松。在業內人士看來，這一信號，有望為房企融資帶來實質性的改善。

私募重回房地產：

曾有萬億市場規模

2月20日，證監會發文，為進一步發揮私募基金多元化資產配置、專業投資運作優勢，滿足不動產領域合理融資需求，啟動不動產私募投資基金試點工作。

而由于不動產私募投資基金的投資范圍、投資方式、資產收益特征等與傳統股權投資存在較大差異，證監會指導基金業協會在私募股權投資基金框架下，新設“不動產私募投資基金”類別，并采取差異化的監管政策。

值得注意的是，這是自2017年不動產私募政策逐步收緊之后的首次放松。私募資金投向房地產政策收緊之前，不動產私募市場規模超萬億。《紅周刊》綜合諾承投資、珩昱投資等研報數據發現，中國人民幣不動產基金市場在2018年、2019年、2020年的總管理資金規模依次為1.5萬億元、1.7萬億、2萬億元。而到了2021年下半年，私募投資基金參與住宅項目的投資被事實叫停。金融從業者許杰（化名）向《紅周刊》回憶表示，2021年下半年，我去一家地產基金面試，當時公司就表示下半年基協就不讓備案了。

隨后不動產基金規模迅速縮水。截至2022年末，中基協存續私募股權房地產基金838只、存續規模4043億元。

資深地產人士@西峯向《紅周刊》指出，表面上政策對不動產私募基金投資進行了整體性規范，加強監管。但加強管控、把握風險點，是為了后面更大的發行規模。

一位私募地產從業者張嘉（化名）也向《紅周刊》表示，現在啟動不動產私募投資基金試點，解決了私募基金管理人的備案通道問題，以前很多的私募地產基金通過股權方式來投資房地產都是打的“擦邊球”，但現在明確有了不動產私募基金的分類，對私募基金投資房地產，是一個明顯利好。

利好改善融資

盤活存量房 解決爛尾樓問題

2月20日，中基協正式發布《不動產私募投資基金試點備案指引（試行）》（以下簡稱《指引》），《指引》明確了不動產私募投資基金的投資范圍包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市場化租賃住房）、商業經營用房、基礎設施項目等。

知名房地產業內人士張宏偉向《紅周刊》表示，對房企來說，不動產私募的重新打開，意味著房企在獲取融資、緩解資金面壓力上多了一個新的有力手段。

在@西峯看來，“啟動不動產私募投資基金試點，是過去一年多時間以來對房地產市場最為有效的一大政策。”之所以這么說，是由于在過去一年半時間內，大量大、中型房企爆雷，雖然期間“三支箭”等各類政策、方法都嘗試過了，卻很難起到明顯效果。需要注意的是，之前的資金寬松政策是從債項上來提供融資，但實際金融機構在放貸過程中阻力較大。以銀行放貸為例，它有一系列放貸限制，比如，是否符合“三條紅線”標準、向優秀企業傾斜等等。資金最終流向優質房企，真正資金緊缺、瀕臨危險的房企還是很難獲取融資額度。現在房企的問題不是光借錢就能解決的，而是要補充資本金。而此次啟動不動產私募投資基金試點，就是補充資本金，從權益性的角度來解決問題。

張嘉向《紅周刊》分析表示，根據政策可以看到，它主要是為了解決存量不動產的一個資金需求問題，而不是為了給房企去拿地，有一個比較明確的范圍。

值得注意的是，存量房住宅項目可以分為兩類，一類是正常還在開發的存量項目；一類是爆雷房企出險了的存量項目，也可以稱作爛尾樓。

根據易居研究院智庫中心發布的《2022年全國爛尾樓研究報告》，2022年上半年全國爛尾樓面積為2.31億平方米，而如若按1萬元房價計算，爛尾樓價值2.31萬億元。

許杰指出，啟動不動產私募試點的政策重心主要還是為了保交樓和盤活存量住宅。在此之前，雖然也有AMC機構參與紓困，但僅依靠其發債和貸款，所能組織的資金有限。而如若不動產私募能重回之前的萬億規模，理想狀態下，借助不動產私募基本能解決當前的爛尾樓問題。

基金管理人、投資者門檻較高

投資者投資意愿還有待觀察

不難看出，對整個房地產行業而言，私募資金的重新回歸，堪比“久旱逢甘霖”。但值得注意的是，不動產私募投資基金還對私募股權基金管理人、投資者門檻等方面做出了明確要求。而對基金管理人、投資者門檻的較高要求也有可能影響后續政策的實施效果。

根據《指引》，私募股權投資基金管理人需滿足：實繳資本不低于2000萬元人民幣；具有不動產投資管理經驗，在管不動產投資本金不低于50億元人民幣，或自管理人登記以來累計管理不動產投資本金不低于100億元人民幣；具有3個以上的不動產私募投資項目成功退出經驗等條件。

《紅周刊》在中國證券投資基金業協會官網篩選發現，在眾多的私募股權、創業投資基金管理人中，私募股權基金規模在100億元之上的私募基金管理人僅有216家，合計管理基金數量4290只。私募股權基金規模在5億元～100億元之間的私募基金管理人有208家，合計管理基金數量2616只。

許杰也向《紅周刊》指出，《指引》對私募管理人的管理規模及經驗要求較高。因為基金的單筆投資都不是很大，一般在5億元到10億元左右，且多在3億元到5億元之間。這也就意味著，要想滿足上述要求，需要十幾個項目支撐，而除了頭部企業，其他基金能做到這種水平的并不是很多。

此外，《指引》還明確指出，試點基金產品的投資者以機構投資者為主，首輪實繳出資不低于1000萬元人民幣；如有自然人投資者，其合計出資金額不得超過基金實繳金額的20%等。

私募地產從業者張嘉向《紅周刊》表示，不動產私募投資基金對機構的投入比例以及自然人的投入有要求，某種程度上也在限制著私募基金的募資效率。

此外，多位業內人士還向《紅周刊》表達了自己對于不動產私募基金的后續募資情況、投資者投資意愿等多方面擔憂。

張嘉向《紅周刊》指出，現在的問題不僅僅是解決政策通道的問題，更多問題還反映在私募基金的管理上。基金需要通過募資來實現，但是現在房地產市場的購買需求仍舊處于下滑、疲軟狀態。在這種情況下，投資者有沒有意愿去投地產，能不能募集到資金，以及投資者把資金投向房地產之后能否獲得比較合理的收益，政策能否達到實質落地的效果，都是要打一個問號的。

許杰也向《紅周刊》表示，政策落地之后，投資者是否有信心購買是一大問題。他指出，這類產品并不好賣，但現在企業沒有錢，估計國企會投一部分。

落地風險相對可控

后續房地產信心恢復是關健

根據《指引》，不動產私募基金試點，無論是對基金管理人，還是投資者都提出了較高要求，雖然這一做法一定程度上約束了私募的募資效率，但其本意也是為了盡可能的規避風險。

比如，《指引》明確要求，設立不動產私募投資基金主要出資人及實際控制人不得為房地產開發企業及其關聯方，因私募基金投資需要向房地產開發項目企業派駐管理人員的情形除外。

@西峯告訴《紅周刊》，在過去的很長一段時間里，私募地產中至少有三、四成是由房企自己成立，用于給自己融資，以作為傳統金融行業限貸后的資金補充。而上述條款的設立，正是為了限制房地產企業自融帶來的可能風險。

不過，談及不動產私募基金的實際落地問題，許杰向《紅周刊》表示，如果“救項目不救主體”的話，單個項目風險還是比較好把控的，就怕存在關聯方資金挪用或者被執行的情況。

許杰指出，盤活單個項目，只需將項目的可售貨值、存量債務、未來投入等指標盤點清楚；并調低售價預期和去化預期；再監管銷售資金，選擇一個可靠的施工單位，基本上能夠實現項目的風險可控。

一位不愿具名的地產分析師向《紅周刊》表示，這一政策還放寬了對股債比的限制，允許不動產私募基金以其收購資產做抵押物來申請并購貸，這樣可以最大化其收購杠桿，減少資金壓力，提高收益率。

可以看到在規避風險和提高收益方面，政策都已經做出了相應的努力。李雷指出，至于政策后續的走向，關鍵還要看房地產的信心恢復情況。在李雷看來，相比之前的一系列房地產政策，啟動不動產私募基金試點的救市信號更加明顯，不過僅憑單一政策仍舊無力救市，后續一方面要看政策的具體落地情況；一方面還要看有沒有其他市場環境相配合，比如，銷售的回升，“三道紅線”的放松、甚至國家對房地產定位有實質性扭轉等。此外，還要看房地產企業是否能在供給側恢復正常的經營，從而給市場帶來足夠信心和資金融通。

（本文已刊發于2月25日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）

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