燕窩，在鋪天蓋地的廣告宣傳中，消費者一直質疑其功效，認為是“智商稅”“從來不坑窮人”的玩意。

但作為燕窩行業“老大哥”的燕之屋，謀求上市的野心一直未滅。作為頻繁出現在各大電商平臺、電視廣播廣告中，明星網紅紛紛推薦的燕窩頭部品牌，燕之屋早在十一年前的2011年就開始謀求上市。此后的2019年、2021年都曾籌謀上市。

而此次，原定于今年9月22日首發上會的燕之屋，又一次謀求上市失敗。富有戲劇性的是，這次上市失敗的原因是燕之屋在上會的前一天晚上，突然主動撤回申報材料。燕之屋心虛了嗎？

(相關資料圖)

不過，12月1日，證監會披露的信息顯示，燕之屋的審核狀態為“輔導備案”，這意味著燕之屋再次提交了上市相關申請材料。這種高頻次沖擊主板的企業，恐怕在A股歷史上，也不多見。歷經這么多輪籌謀仍差臨門一腳，燕之屋做錯了什么？

燕之屋曾因“毒血燕”事件陷入至暗時刻，又憑“碗燕”這一明星產品起死回生，但實際上其“碗燕”系列，真正的屬性不過就是罐頭，而非保健品、藥品。而即便是售價高達萬元的所謂尊享版即食燕窩中，超96%的成分其實是冰糖和純凈水。

01、資本市場一波三折

對于燕之屋撤回上市申請的原因，資本市場眾說紛紜，其根本原因不可否認的與消費市場環境變化有關系；外部因素層面，公司自身經營情況、發展規劃等都成為制約其上市的“絆腳石”。

事實上，燕之屋的上市之路已經持續了十余年。成立于1997年的燕之屋主營燕窩產品，包括常溫即食燕窩、鮮燉燕窩、干燕窩與其他燕窩衍生產品。

早在2011年，燕之屋就開始謀求赴港上市，但由于“毒燕窩”事件，被迫終止了上市計劃；2021年，燕之屋再次沖刺港股上市無果，隨后在同年底轉戰A股。

在資本市場的一波三折，也反映出外界對于燕窩賽道的疑惑。而在今年4月，證監會曾連發57問，指出燕之屋營銷、食品安全及關聯交易等問題。

燕窩自古被認為是高端滋補品，價格不菲，適用少部分群體的消費層次，《2022年中國燕窩市場新格局研究報告》數據顯示，隨著消費者對養生保健產品消費熱情的持續提升，預計2025年中國燕窩市場規模將超過1000億元。

龐大的市場規模背后，讓燕窩市場呈現“雙寡頭”壟斷的競爭格局——據了解到，小仙燉、燕之屋兩家燕窩頭部企業占據50%以上的市場份額。

隨著消費人群擴大的同時，燕窩營養價值、智商稅的爭議聲音也不絕于耳，對于此次重啟上市輔導的燕之屋，依然沒有回答這些疑問。

而這些對于要反復提交上市資料的燕之屋來說，都是無法回避的根本問題。

02、三年撒幣7個億

天眼查顯示，燕之屋共經歷過兩輪融資——2016年完成A輪融資，投資方為焰石投資、陽明資本；2020年，完成B輪融資，投資方為廈門火炬創投。

資本層面的支持，并不意味著上市之路順利。事實上，燕之屋背后存在隱患。

招股書顯示，2019-2021年，燕之屋主營業務收入分別為9.44億元、12.94億元和14.97億元，歸屬于母公司股東的凈利潤7910.13萬元、12,036.75萬元、16676.94萬元。

近3年燕之屋主營業務毛利率分別為48.33%、48.51%和52.69%。2019年至2020年鮮燉燕窩生產廠商加強市場推廣力度，線上燕窩消費市場面臨的競爭壓力較大，公司開展促銷活動適當降低線上產品銷售價格積極應對市場競爭；2021年公司綜合毛利率有所回升，主要原因包括原材料采購均價下降以及公司促銷力度有所減小。

以碗燕產品為例，近三年的平均銷售價格分別為167.48元、155.02元、165.54元，碗燕的毛利率分別為52.96%、55.74%和59.64%，碗燕毛利率整體呈上升趨勢。

毛利率雖高，但燕之屋的凈利潤卻不如人意，2019年-2021年，燕之屋凈利率分別為8.28%、9.37%、11.46%。

燕之屋賺到的錢都去了哪？招股書顯示，除了主營成本，燕之屋的第二大支出在銷售上，銷售費用中，過半用于廣告宣傳。

招股書顯示，2019年至2021年，燕之屋廣告宣傳費為1.87億元、2.37億元和2.67億元，分別占銷售費用的60.84%、74.93%和68.37%，分別占營收的比例為19.72%、18.27%、17.85%。

三年來，燕之屋的廣告宣傳費用高達近7億元。請明星擔任代言人、頻繁上節目，燕之屋頻繁出現在大屏幕上。

2008年，劉嘉玲擔任燕之屋代言人，2010年續簽，同時簽下濮存昕，雙代言人模式開啟，而劉嘉玲一年的代言費或達500萬元。2018年，燕之屋聘請林志玲擔任新的品牌代言人。2022年，簽下當紅明星趙麗穎。

此外，燕之屋還冠名了《魯豫有約一日行》、電臺節目《愛的小屋》、天津衛視《智者見智》和《智造中國》等節目。

天貓、京東、抖音……幾乎所有的電商平臺，都能看到它的身影。此外線下建工廠、自主生產，這讓線上線下的銷售規模擴張飛快。

截至2021年年底，燕之屋的線下實體門店多達600多家。其2021年營收近15億元，毛利率長期在50%左右。

但與天價宣傳費形成鮮明對比的是，低廉的成本和低額研發費。

以“碗燕”為例，目前，天貓旗艦店的銷售價格為2880元10碗，相當于每碗288元，凈含量100克。配料表上，燕窩投料量4.5克，根據招股書顯示，燕之屋原材料燕窩采購價為11.27元/克，即一碗288元的“碗燕”，成本只有50元左右。

招股書信息顯示，2019年至2021年，燕之屋研發費用為1874萬元、1766萬元、1895萬元，三年共5535萬元。員工配比情況也相同，2021年，燕之屋的技術研發類員工共47人，占比2.76%。

廣告費超研發費10倍之多，也正是這樣，才引來了證監會的注意。

03、燕窩不過是糖水罐頭？證監會曾連發57問

今年4月，證監會曾向燕之屋發起問詢，涉及股權轉讓、燕窩營養價值、食品安全、定價策略、紅籌架構搭建、存貨波動等共57個問題。

其中，最具話題性的是證監會針對燕之屋的廣告質疑。

證監會要求燕之屋說明公司廣告等相關宣傳材料的具體宣傳口徑，回答相關宣傳是否存在虛假宣傳等合規風險、公司是否因此受到行政處罰等問題。

不僅如此，燕窩一直被認為是“智商稅”的代表產品。有機構對燕之屋等多個品牌的燕窩產品進行檢測，結果為97%以上是純凈水、冰糖、增稠劑。

面對這樣的檢測結果，燕之屋極力否認，宣稱自己的研發機構強大，系檢測機構不專業。

實際上，對于燕窩外界一直存在質疑，此前帶貨網紅辛巴和劉畊宏曾因為“假燕窩”事件而道歉。

2020年7月，打假紅人“王海”曾對外曝光小仙燉主要成分報告，內容顯示，其中唾液酸含量與官方宣稱的相去甚遠，也并非宣傳中所說的“零添加”。隨后在2021年4月，小仙燉因所宣傳的燕窩原料、干燕窩含量、商品產地、食品添加劑等10項指標與其所宣傳的產品參數情況不符，被罰處罰20萬元并予以警告，也在一定程度上證實了王海的質疑。

城門失火殃及池魚。對于整個燕窩行業來講，單個品牌出事，整個行業的產品信譽都在一定程度上受到損傷。從黑貓投訴平臺了解到，有關燕之屋“以次充好”、“假冒商品”等投訴時有發生；而產品質量問題和造假風波的屢見不鮮，不僅僅傷害了消費者的合法權益，對于整個行業而言，更是一次又一次無法挽救的信譽傷害。

燕窩走向資本市場，本質上主要還是因為近年來燕窩產品在升級過程中，解決了消費者的痛點問題，滿足了年輕消費群體的需求。

相比于傳統的干燕盞需要自行燉煮，步驟繁瑣，費時費力，風靡燕窩市場的鮮燉燕窩，因為省去了中間的泡發、燉煮等環節，以新鮮營養、開蓋即食、省心又省力等優勢，更好的滿足當下新一代年輕消費者的需求而出圈。

此外由于燕窩所含唾液酸中的主要類型為 N-乙酰基神經氨酸，其是燕窩中關鍵的活性成分之一，目前實驗室研究表明，唾液酸在免疫調節、抗衰老、促進細胞生長等方面具有有益功效，同時唾液酸熱穩定性較好，燉煮或加工成即食燕窩罐頭唾液酸均可以得到較好保留。

燕窩除本身具有較高的唾液酸等特殊營養成分外，還兼具禮品屬性、高端食材屬性等特殊意義，這也是當前燕窩消費市場持續擴張的重要原因。

不過也有結合專家和營養數據來看的觀點認為，燕窩的蛋白質含量不如同等數量的牛肉、雞肉等常見的肉制品。此外，唾液酸在人和動物體內（比如豬腦等動物腦）廣泛存在，并不是只有燕窩中有。人體自己就能合成唾液酸，完全不需要通過飲食攝入，即使想攝入，吃奶酪、豬腦也可以。

更值得注意的是，燕之屋即食燕窩并未取得藥品、保健食品的批號，其經營類別為罐頭、飲料。燕之屋在招股書也表示，根據《國民經濟行業分類》（GB/T4754-2017），公司所屬行業為C1459其他罐頭食品制造。根據中國證監會《上市公司行業分類指引（2012 年修訂）》（證監會公告［2012］31 號）的規定，公司所屬行業為C14食品制造業。

因此，燕之屋通過廣告包裝賣高價的即食燕窩“碗燕”系列，真正的屬性不是保健品、藥品，而是罐頭。

目前，我國還沒有關于燕窩產品的行業及國家標準，僅有所謂的企業標準或團體標準。燕之屋作為燕窩行業的龍頭大哥，如若上市如何對小仙燉們起“表率”作用？在一片質疑聲中的“大哥”，能順利當下去嗎？

關鍵詞： 深陷信任危機 多次夢碎IPO 燕之屋解不開的謎團