【資料圖】

11月社融新增1.99萬億元，同比少增6109億元，略低于市場平均預(yù)期（WIND口徑2.17萬億）；社融存量增速10%，較10月回落0.3個百分點。從分項看，投向?qū)嶓w信貸、企業(yè)債券、政府債券是主要拖累項。

核心觀點

11月社融新增1.99萬億元，同比少增6109億元，略低于市場平均預(yù)期（WIND口徑2.17萬億）；社融存量增速10%，較10月回落0.3個百分點。從分項看，投向?qū)嶓w信貸、企業(yè)債券、政府債券是主要拖累項。

12月12日，央行發(fā)布11月金融數(shù)據(jù)統(tǒng)計報告。

初步統(tǒng)計，2022年11月份社會融資規(guī)模增量為1.99萬億元，比上年同期少6109億元。其中，對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加1.14萬億元，同比少增1573億元；對實體經(jīng)濟發(fā)放的外幣貸款折合人民幣減少648億元，同比多減514億元；委托貸款減少88億元，同比多減123億元；信托貸款減少365億元，同比少減1825億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加190億元，同比多增573億元；企業(yè)債券凈融資596億元，同比少3410億元；政府債券凈融資6520億元，同比少1638億元；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資788億元，同比少506億元。1-11月，社會融資規(guī)模增量累計為30.49萬億元，比上年同期多1.51萬億元。

從結(jié)構(gòu)上看，居民貸款偏弱，企業(yè)貸款偏強。11月投向?qū)嶓w信貸新增1.14萬億元，同比少增1573億元。主要因為11月疫情升溫制約居民生活半徑，疊加地產(chǎn)銷售偏弱，30城地產(chǎn)銷售仍在日均40萬方以下，居民部門貸款增量偏低。企業(yè)部門貸款尤其是企業(yè)中長期貸款較強，單月新增7367億元，同比多增2433億元。這一點與政策的積極引導(dǎo)有關(guān)，[1]11月下旬央行與銀保監(jiān)會召開的貨幣信貸形勢分析會強調(diào)，擴大中長期貸款投放，推動加快形成更多實物工作量，發(fā)揮好設(shè)備更新改造專項再貸款和財政貼息政策合力。

2022年11月份人民幣貸款增加1.21萬億元，同比少增596億元；投向?qū)嶓w貸款增加1.14萬億元，同比少增1573億元。

分部門看，住戶貸款增加2627億元，其中，短期貸款增加525億元，中長期貸款增加2103億元；企（事）業(yè)單位貸款增加8837億元，其中，短期貸款減少241億元，中長期貸款增加7367億元，票據(jù)融資增加1549億元；非銀行業(yè)金融機構(gòu)貸款減少99億元。1-11月，人民幣貸款累計增加19.91萬億元，同比多增1.09萬億元。

11月企業(yè)債券新增596億元，同比少增3410億元，主要因為理財被贖回引發(fā)的負(fù)反饋使信用債融資成本明顯升高，較多企業(yè)推遲或取消了企業(yè)債券融資；其中房企債券發(fā)行291億元，凈融資-82億元，10月凈融資為-37億元，“第二支箭”為民營房企紓困的效果有待進一步顯現(xiàn)。政府債券新增6520億元，同比少增1638億元，主要是去年財政后置，政府債基數(shù)偏高，2021年12月政府債凈融資11674億元，這對今年12月而言仍是一個偏高的基數(shù)，政府債仍會同比少增，繼續(xù)拖累社融同比表現(xiàn)。

按照證監(jiān)會行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，2022年8-11月，房企債券發(fā)行規(guī)模分別為374億元、448億元、427億元與291億元；凈融資規(guī)模分別為-316億元、-88億元、-37億元與-82億元。

2022年8-11月，民營房企債券發(fā)行規(guī)模分別為19億元、47億元、0億元與8億元；凈融資規(guī)模分別為-108億元、-9億元、-130億元與-43億元。

信托貸款減少365億元，同比少減1825億元；今年前11月累計減少5239億元，同比少減1萬億元，是今年社融同比增速的重要支撐。其原因主要有兩個：一是信托業(yè)務(wù)經(jīng)過2019-2021年的嚴(yán)監(jiān)管已取得較好規(guī)范，出清壓力明顯減弱；二是今年穩(wěn)增長環(huán)境下，基建融資需求偏強，基礎(chǔ)信托表現(xiàn)明顯改善。2023年信托貸款仍會繼續(xù)改善，除出清壓力減弱、基建融資需求外，新增的一個有利因素是金融十六條允許存量房地產(chǎn)信托延期并鼓勵新增；可能的制約因素是地產(chǎn)信用風(fēng)險普遍存在的背景下地產(chǎn)信托缺乏足夠多的優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)。

2022年11月，央行與銀保監(jiān)會下發(fā)《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》。《通知》指出，對于房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)貸款、信托貸款等存量融資，在保證債權(quán)安全的前提下，鼓勵金融機構(gòu)與房地產(chǎn)企業(yè)基于商業(yè)性原則自主協(xié)商，積極通過存量貸款展期、調(diào)整還款安排等方式予以支持，促進項目完工交付。

鼓勵信托等資管產(chǎn)品支持房地產(chǎn)合理融資需求。鼓勵信托公司等金融機構(gòu)加快業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，在嚴(yán)格落實資管產(chǎn)品監(jiān)管要求、做好風(fēng)險防控的基礎(chǔ)上，按市場化、法治化原則支持房地產(chǎn)企業(yè)和項目的合理融資需求，依法合規(guī)為房地產(chǎn)企業(yè)項目并購、商業(yè)養(yǎng)老地產(chǎn)、租賃住房建設(shè)等提供金融支持。

委托貸款減少88億元，基本回歸今年8月前的常態(tài)，年內(nèi)的政策性開發(fā)性金融工具基本落地；未貼現(xiàn)銀行承兌匯票新增190億元，同比多增573億元，主要因為貼現(xiàn)至表內(nèi)票據(jù)規(guī)模不高。

委托貸款在今年8-10月有過一輪偏高的增量，其中主要原因是政策性開發(fā)性金融工具部分是以股東借款的形式為基建項目提供資本金，這一過程會帶來委托貸款的高增。隨著政策性開發(fā)性金融工具基本落地，委托貸款高增量的推動力量減弱，會自然回到8月之前。

11月M2同比增長12.4%，較10月升高了0.6個百分點，可能是因為銀行自營承接了一部分理財在贖回壓力下賣出的債券資產(chǎn)。這一行為會帶來銀行資產(chǎn)負(fù)債表的擴張，資產(chǎn)端對非金融部門或政府部門債權(quán)（即債券投資）增加，負(fù)債端非銀存款（理財?shù)拇婵睿┰黾?，M2擴張。理財賣出資產(chǎn)獲得的存款由于居民的贖回，最終會變?yōu)榫用翊婵?，帶來居民存款超季?jié)性的增加。但這一行為并不會導(dǎo)致M2總量擴張，只是改變了存款結(jié)構(gòu)，關(guān)鍵在于銀行自營的債券投資行為推動了銀行擴表。

11月末，本外幣存款余額263.96萬億元，同比增長11.1%。月末人民幣存款余額257.78萬億元，同比增長11.6%，增速分別比上月末和上年同期高0.8個和3個百分點。

11月份人民幣存款增加2.95萬億元，同比多增1.81萬億元。其中，住戶存款增加2.25萬億元，非金融企業(yè)存款增加1976億元，財政性存款減少3681億元，非銀行業(yè)金融機構(gòu)存款增加6680億元。

簡言之，11月社融略偏低是同期經(jīng)濟特征的反映，比如地產(chǎn)銷售依舊偏弱；同時亦包含著疫情升溫、理財贖回、政府債高基數(shù)三重因素的擾動。以上幾個因素都是短期因素，并不代表未來趨勢，社融的企穩(wěn)是一個逐步的過程。央行銀保監(jiān)會聯(lián)合召開的商業(yè)銀行工作座談會明確指出，“全國性商業(yè)銀行要增強責(zé)任擔(dān)當(dāng)，發(fā)揮頭雁作用，主動靠前發(fā)力”；“全力推動經(jīng)濟進一步回穩(wěn)向上”。從高頻數(shù)據(jù)看，隨著防疫政策的實質(zhì)性優(yōu)化，地鐵客運量、執(zhí)飛航班數(shù)量、整車貨運流量均已在11月底形成拐點，融資需求的好轉(zhuǎn)和供給意愿的契合應(yīng)會推動后續(xù)社融數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)。

核心假設(shè)風(fēng)險

宏觀環(huán)境變化超預(yù)期；流動性環(huán)境變化超預(yù)期；地產(chǎn)政策變化超預(yù)期；海外央行政策與流動性變化超預(yù)期；疫情防控政策變化超預(yù)期。

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