(相關(guān)資料圖)

保守估計下，2023年2→3→5→6→7→9→11→12月美聯(lián)儲政策利率路徑為50→25→0→0→0→0→0→-25bps，首次降息或在明年12月。假定今年12月美聯(lián)儲加息50bps，則政策利率將于明年3月觸頂[5.0%， 5.25%]。通過分析市場預(yù)期與泰勒規(guī)則，我們認(rèn)為當(dāng)前市場對美聯(lián)儲后續(xù)的政策利率路徑預(yù)期相對保守，這種保守體現(xiàn)在：①對短期緊縮終點的預(yù)期過低；②對中期緊縮久期的預(yù)期過短；③對長期寬松幅度的預(yù)期過少。而這些預(yù)期差或在后續(xù)不同階段對資產(chǎn)價格帶來更大的擾動。

2022年美聯(lián)儲貨幣政策回顧。從美聯(lián)儲自身的執(zhí)行節(jié)奏來看，本輪美聯(lián)儲的貨政緊縮可分為三個階段：錯判期（2021.10-2021.12）→啟動期（2022.1-2022.5）→加速期（2022.6-2022.11）。除去美聯(lián)儲自身的執(zhí)行節(jié)奏外，市場對美聯(lián)儲貨政緊縮預(yù)期的交易節(jié)奏也在反復(fù)搖擺，這種反復(fù)體現(xiàn)為交易員“美聯(lián)儲貨幣政策終將向經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險妥協(xié)”宏觀舊范式的執(zhí)念被美聯(lián)儲不斷強調(diào)的“物價穩(wěn)定是無條件的”理念不斷糾正的過程。但無論對美聯(lián)儲緊縮的交易短期如何反復(fù)，最終兌現(xiàn)的都是今年以來25→50→75→75→75→75bps的加息路徑，聯(lián)邦基金利率也從初始的[0%， 0.25%]區(qū)間提升至[3.75%， 4.00%]，由此構(gòu)成大緩和時代以來最激進(jìn)的加息路徑。

2023年美聯(lián)儲貨幣政策展望。預(yù)測2023年美聯(lián)儲貨政或?qū)⒔?jīng)歷緊縮減碼期（2022.12-2023.3）→緊縮維持期（2023.5-2023.11）→寬松啟動期（2023.11+）三個階段。從風(fēng)險維度思考，短中期來看，通脹的風(fēng)險仍然是雙向的，上行風(fēng)險來自供給側(cè)（生產(chǎn)國防疫政策邊際調(diào)整或引發(fā)新一輪全球商品通脹沖擊、俄烏沖突對能源通脹沖擊尚未結(jié)束、高通脹久期強化通脹黏性與通脹螺旋），而下行風(fēng)險則來自不可預(yù)知的流動性風(fēng)險的提前兌付向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)層面?zhèn)鲗?dǎo)并引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退。中長期看，風(fēng)險更趨于下行，即總需求加速收縮讓美國通脹加速回落至美聯(lián)儲的目標(biāo)，實現(xiàn)了通脹目標(biāo)的美聯(lián)儲將迅速掉頭處理經(jīng)濟(jì)衰退問題，屆時將出現(xiàn)更顯著的流動性寬松。

更長期的貨政目標(biāo)：美聯(lián)儲通脹目標(biāo)或有所上調(diào)。從長期總供給的角度去講，美國長期總供給曲線LRAS是在收縮的。而在經(jīng)歷完這輪衰退、美國經(jīng)濟(jì)重新在美聯(lián)儲的寬松貨幣政策刺激下開啟新一輪復(fù)蘇周期后，市場或看到與大緩和時代以來不同的修復(fù)場景，即通脹修復(fù)斜率快于經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率。而為了維持住相對合意的經(jīng)濟(jì)增長水平，美聯(lián)儲將不得不提升總需求，而這也將意味著美聯(lián)儲將忍受更高的通脹中樞。

風(fēng)險提示：①美國通脹失控；②新冠毒株變異引發(fā)新的疫情沖擊；③美聯(lián)儲加速緊縮貨幣政策引發(fā)宏觀流動性與金融條件的極致收緊；④全球供應(yīng)鏈修復(fù)延后。

關(guān)鍵詞：