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8月15日央行下調(diào)MLF和逆回購利率各10bps。我們認為這次超預(yù)期降息的背景是7月信貸增長較慢以及主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)增速回落，經(jīng)濟恢復(fù)需要貨幣政策的進一步支持。另外，近期美國加息預(yù)期弱化，美元指數(shù)回落，外部約束也有所緩解?？s量+降息的政策組合對應(yīng)的是當前銀行間市場流動性非常充裕，市場利率低于政策利率。我們預(yù)計本月的LPR有望下調(diào)，且5年期LPR下調(diào)幅度或大于10bps，推動信貸平穩(wěn)增長。

2022年8月15日中國人民銀行開展4000億元MLF操作和20億元逆回購操作，含對8月16日6000億元MLF到期的續(xù)作，MLF和逆回購的中標利率均下降10個基點。對此，我們點評如下：

▍本次超預(yù)期降息的背景是7月信貸增長較慢和主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)增速回落。

7月新增人民幣貸款6790億元，比去年同期少增4042億元，其中居民中長期貸款和企業(yè)中長期貸款均為同比少增。信貸增長緩慢主要是實體經(jīng)濟的融資需求不足，包括房地產(chǎn)銷售收縮、信貸需求被部分透支以及制造業(yè)景氣度有所回落等原因。7月，工業(yè)增加值、服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、社會消費品零售總額以及固定資產(chǎn)投資等主要經(jīng)濟指標同比增速均比6月回落，經(jīng)濟恢復(fù)需要政策進一步支持。

▍另外，美元指數(shù)近期也出現(xiàn)回落，外部約束有所緩解，國內(nèi)通脹暫不構(gòu)成貨幣寬松的制約。

4、5月是今年的經(jīng)濟增速低點，但是在4、5月政策利率（MLF和逆回購）沒有下調(diào)。我們認為重要原因是當時美國加息預(yù)期不斷強化，美債利率快速上漲，人民幣匯率也從6.3左右貶值到6.8左右。近期，美國衰退預(yù)期進一步演繹，且7月通脹出現(xiàn)回落，加息預(yù)期有所緩和，10年期美債利率已經(jīng)從3.5%的高點回落至2.8%，美元指數(shù)也從109下降至105左右，外部約束有所緩解。國內(nèi)方面，CPI的7月漲幅低于市場預(yù)期，8、9月可能在豬肉帶動下暫時突破3%，但四季度隨著基數(shù)提升有望回落至3%以內(nèi)。由豬價導(dǎo)致的短時間結(jié)構(gòu)性通脹對貨幣政策預(yù)計暫不構(gòu)成制約。

▍縮量+降息的政策組合對應(yīng)的是當前銀行間市場流動性非常充裕，市場利率低于政策利率。

8月MLF投放4000億元，到期6000億元，凈回收2000億元基礎(chǔ)貨幣。本月出現(xiàn)了縮量+降息的組合，縮量是邊際回收流動性，而降息是貨幣寬松的操作。之所以會出現(xiàn)這一看似矛盾的組合，是因為當前銀行間市場的流動性非常充裕。短期資金市場利率的代表DR007只有1.3%左右，遠低于2.0%的7天逆回購利率（本次降息前為2.1%）；中長期市場利率的代表國有大行1年期同業(yè)存單利率只有1.9%左右，同樣遠低于2.75%的1年期MLF利率（本次降息前為2.85%）。這就意味著銀行在市場上融資的利率比通過央行的MLF或逆回購融資成本更低，因此銀行并不需要太多的高成本MLF資金。

▍我們預(yù)計本月公布的LPR有望下調(diào)，且5年期LPR下調(diào)幅度或大于10bps，推動房貸利率進一步下降。

LPR在MLF的基礎(chǔ)上加點形成，2019年LPR改革以來，每次MLF降息后LPR都會跟隨下調(diào)。因此，我們認為本月公布的LPR有望下調(diào)。而且我們認為央行降息MLF和逆回購利率的重要目的之一就是推動LPR下調(diào)。因為LPR是貸款定價基準，LPR的下調(diào)將帶動貸款利率降低，并激發(fā)實體經(jīng)濟的融資需求。同時，考慮到當前房地產(chǎn)市場銷售同比降幅較大，且7月28日政治局會議提出“要穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”、“支持剛性和改善性住房需求”，我們認為與個人住房按揭掛鉤的5年期LPR下調(diào)幅度可能超過10bps，進而提升居民購房意愿。當然，對于房地產(chǎn)銷售而言，交付風險可能是除了房貸利率之外的另一個重要因素。

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