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8月份以來，銅價高位回落，滬銅主力從月初最高接近7.1萬/噸附近水平一路回落至6.8萬/噸下方，倫銅價格也是一路向下，究其原因主要來自于宏觀悲觀情緒釋放。8月1日—16日倫銅與美元、人民幣相關系數分別為-85%、-96%，宏觀主導本輪銅價下跌跡象明顯。伴隨著銅價走弱，滬銅總持倉量跌至春節后的底部水平，多空方離場意愿增加，但近一周以來，持倉下行速度放緩，特別是銅價跌破6.8萬/噸后，資金進場意愿有所增加。展望后市，筆者認為，中國政策刺激工具還沒充分釋放，且“金九銀十”旺季即將到來，對中國經濟擔憂而導致的人民幣貶值空間可能難以進一步打開，同時，銅現貨緊張，廢銅補充下降，在基本面的支撐下銅價將止跌回升。

宏觀利空釋放接近尾聲

8月份以來，主要利空因素來自于中國7月份的進出口、物價指數以及信貸數據均不及預期，受此影響，人民幣貶值幅度擴大，為了對沖經濟下行壓力，中國央行在8月15日超預期降息，不過由于中美利差走闊，人民幣匯率貶值加速，疊加部分地產公司債務問題傳出以及市場期待已久的刺激政策遲遲未落地，悲觀情緒彌漫。反觀美國，在經濟數據表現超預期之后，市場對美聯儲在更長時間內保持高利率的預期支撐美元偏強運行，內外宏觀壓力下銅價破位下跌。

后續人民幣匯率能否企穩成為關注焦點。近期，央行通過發行離岸央票、上調跨境融資宏觀審慎調節參數等政策釋放穩定人民幣匯率信號，考慮當前穩匯率政策工具豐富，以及7月份政治局會議要求保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩定，預計后續人民幣進一步貶值空間有限。7月份疲弱的宏觀經濟數據急需加大宏觀調控力度，對政策刺激預期將增加，在“金九銀十”旺季預期的加持下，宏觀悲觀情緒將得到扭轉。

庫存矛盾突出 現貨升水高企

8月份，大部分冶煉廠檢修結束，根據SMM統計，僅有1家冶煉廠檢修，預計8月份國內精銅產量將創歷史新高達到98.61萬噸，但截至8月21日，精銅高產出反映在社會庫存上卻是創出年內新低的社會庫存水平，SMM統計社庫降至7.29萬噸。

隨著銅價的不斷下跌，廢銅供應緊張加劇，精廢價差持續在千元下方運行，廢銅桿對當月合約報升水，廢銅桿的經濟效益隱沒，銅桿需求向精銅桿轉移，進一步令低庫存矛盾凸顯。極低庫存推升了國內現貨升水、打開了現貨進口窗口，8月中旬，國內現貨升水一度漲至525元/噸，現貨進口窗口也擴大至600元/噸上方，進口銅或將陸續流入國內，目前，保稅區庫存6.73萬噸，能部分緩解國內低庫存矛盾。但考慮到即將到來的下游“金九銀十”旺季，銅價若再度下跌，將進一步擠壓廢銅供應，需求向精銅轉移，疊加精銅市場逢低備貨情緒較濃，即使在有進口銅補充的情況下，國內社會庫存也難有明顯增加。同時，9月份冶煉廠檢修家數再度增至6家，國內精銅產出將環比下降，低庫存狀態或將持續至9月份，極低的國內社會庫存水平增加了滬銅軟逼倉風險，也令價格下跌吸引更多的產業買盤入市。

從整體來看，當前市場的悲觀情緒更多受宏觀風險集中釋放影響，考慮到中國穩匯率政策工具充足以及逆周期調節的必要性，對人民幣貶值擔憂將減弱，宏觀悲觀氛圍將得到扭轉。基本面低庫存格局隨著銅價下跌逐漸加劇，即將到來的下游“金九銀十”以及國內冶煉廠在9月份檢修增加令產量環比下降，低庫存狀態或將持續至9月份，基本面對銅價支撐在加強，預計銅價有望迎來反彈。

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